内容提要
住房抵押贷款证券化是资产证券化中最基础最具备典型意义的一种，在西方发达国家已获得显著的收获，在国内也已纳入了推行日程。
本文探讨了住房抵押贷款证券化在国内推行的有关法律问题，为住房抵押贷款证券化在国内的创设进行了一些法律方面的探索，试图为这一金融行为投入一个法律人应有些关注和讲解。
文章第一讲解了资产证券化和住房抵押贷款证券化的一些有关背景和基本定义，第二部分介绍了西方各国和国内台湾在拓展证券化业务中的法律规范和监管，以求对国内证券化业务的拓展提供一个比较法意义上的视角；住房抵押贷款证券化所涉及的参与主体较多，这一问题的说明集中在文章的第三部分；第四部分讲解了住房抵押贷款证券化推行过程的不同阶段和其中所产生的法律问题的调整；第五部分集中说明了住房抵押贷款证券化在国内推行的法律困境，即国内现有法律的空白和与证券化业务拓展的法律冲突，并提出了相应的解决手段；第六部分是文章的结尾，对全文起补漏和综述有哪些用途，并提出了国内住房抵押贷款证券化法律规范的内容设想，与国内住房抵押贷款证券化业务的拓展可以通过国有独资公司或信托两种形式拓展。
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住房抵押贷款证券化的法律问题研究

第一章：引言
第一节：问题的引出
第二节：抵押贷款和资产证券化的基本定义及社会职能
第三节：资产证券化的有关定义区别
第二章：海外房贷证券化的法律监管及其对中国的启示
第一节：美国的证券化法律规定
第二节：欧洲的证券化法律规定
第三节：亚洲国家和区域的证券化法律规定
第四节：国际清算银行对资产证券化的监管规定
第五节：国内已有些证券化试点策略、探讨
第三章：住房抵押贷款证券化的运行主体
第一节：证券化步骤中的各参与方及其相互关系
第二节：特殊目的机构的设置
第四章：住房抵押贷款证券化运作步骤中遇见的法律问题及其解决
第一节：资产转移中的法律问题
第二节：信用增级
第三节：信用评级

第四节：证券化结构中的法律问题
第五节：其他法律问题
第五章：证券化首要条件下对国内现行法律的剖析及需要
第一节：标准住房抵押贷款证券化步骤对法律的需要
第二节：国内先行法律、金融机构的情况、不足,证券化的法律限制
第三节：产品房按揭法律关系的剖析
第四节：证券化法律关系的剖析
第六章：结语：打造国内的住房抵押贷款证券化法律规范的建议
第一章. 引言
第一节 问题的引出
住房抵押贷款证券化,是指商业银行等金融机构将它持有些住房抵押贷款债权出售给一家特别的专业机构，该机构以其回收的住房抵押贷款为基础而在资本市场上发行证券的行为。 住房抵押贷款证券化是资产证券化的最主要也是最基本的形式。
资产证券化是衍生证券技术和金融工程技术相结合的产物，它于70年代在美国开始兴起，日后逐步进步到全球，90年代更是呈现出迅猛进步的态势。作为近几十年来国际金融范围非常重要的金融革新 之一，资产证券化以其精巧的构思和独特的功能，成为金融革新浪潮中的一颗璀璨明珠。尽管资产证券化有很多不一样的形式和种类，国内外对其并没统一的概念，但一般觉得，它是指将缺少流动性但可以产生可预见的稳定现金流的资产，通过肯定的结构安排，对资产中风险和收益要点进行离别与重组，进而转化成为在金融市场上可以供应和流通的证券的过程 。国内正处于经济转轨时期，引进证券化筹资工具对进步国内住房抵押贷款和长期消费信贷市场、处置银行不好的资产等具备要紧意义。尽管资产证券化在美国等发达国家已经比较成熟，对国内而言却还是一项新生事物。国内现行法律规范的滞后性将不可防止地对这一优越的筹资模式产生妨碍。资产证券化是一种金融革新，它的运作涉及到证券、担保、非银行金融业务等很多方面，运作过程极其复杂，假如没好的法律规范来调整有关当事人之间盘根错节的法律关系，保障每个环节的良性运转，就大概致使金融风险失去控制，引发更大的经济危机。为此，借鉴发达国家在资产证券化立法方面的经验，研究国内推行资产证券化可能面临的法律问题，进而寻求解决问题的渠道，是火烧眉毛的一项任务。
资产证券化既是对原有法律规范束缚的突破,但它创立的同时也呼唤着新的法律规范的规范调整，资产证券化与法律规范的关系颇值得玩味。从某种程度上讲，资产证券化是证券化当事人为了达成利益最大化的目的，探寻法律上的空隙进行金融革新的结果，它形成了对原有法律规范的突破；反过来，资产证券化的出现又是对现有法律规范的一个挑战，它产生了对新的法律规范的需要，并由此推进了法律规范的供给和演变。法律规范的束缚促进了资产证券化的产生，但法律规范的影响并不只限于此，法律规范还在资产证券化的过程中起着要紧的规范和保障用途，证券化买卖的步骤需要法律的支持和规范，法律规范影响证券化的本钱和效率，这点突出表现于税法的影响上，假如证券化每个环节涉及的税种过多，税率过高，证券化的本钱就会加强；过高的税收可能还会致使证券化不可以推行；履行证券化买卖合同和规范证券化买卖当事人的权利义务也需要法律的调整。
综上所述，资产证券化的进步过程，同时就是它与法律规范相互用途、相互磨合的过程。法律规范的约束促进了证券化的产生，法律规范的规范和保障又推进了证券化的进步。从本质而言，经济的进步是法律规范变迁的决定力量，资产证券化的产生和进步致使了法律规范的调整和演变，法律的调整反过来又进一步规范和促进了资产证券化的成长。简而言之，资产证券化这一金融革新进程是在经济动力与法律规范的互动和磨合中达成的。
第二节 抵押贷款、住房抵押贷款证券化的基本定义及社会职能
1、住房抵押贷款简述
抵押贷款是现代商业银行运用较广的一种贷款方法，指借款人以自己或第三人的财产作抵押而从银行获得的贷款，当借款人不可以按期归还贷款时，银行有权处置其抵押财产，并优先受偿，从而保证贷款的收回。抵押贷款包含财产抵押和质权抵押两种。国内商业银行法规定从商业银行贷款需要有抵押.住房抵押贷款是抵押贷款的一种要紧形式，?中国城市房产管理法?第46条指出:房产抵押是指抵押人以其合法的房产以不转移占有些方法向抵押权人提供债务履行担保的行为。当债务人不履行债务时，抵押人有权处置抵押物从而优先受偿。住房抵押贷款就是购房人和商业银行之间的贷款和房产抵押相结合的一种商业行为，它的表现形式就是住房抵押贷款合同。
在国内，为了签订住房抵押贷款合同，借款人还被需要满足下列条件：假如贷款本金相对于住宅价值的比率过高，借款人需要购买抵押保险；借款人还需要购买灾害险，以确保住宅的价值；为预防在产权核查过程中其他抵押权被遗漏的风险，借款人还要购买产权保险。
住房抵押贷款是住房抵押贷款证券的母体，是创立住房抵押贷款证券市场的源头。住房抵押贷款是各种信用控制的源头，其信用控制水平在不少程度上决定了住房抵押贷款证券的信用度。住房抵押贷款与住房抵押贷款证券之间，是一种债务负担的担保关系，意思是指：债券的本金及利息仅源自个人住房贷款，抵押贷款的违约风险、提前还款风险、利率风险等由借款人承担。
国内住房抵押贷款的类型较多，现在，商业银行主要提供以下几种住房抵押贷款：住房公积金贷款，该贷款是针对已经参加交纳住房公积金的个人而发放的贷款，该种贷款利率优厚。个人住房组合贷款，该贷款也是针对已经参加交纳住房公积金的个人而发放的贷款，与住房公积金贷款不同在于它是住房公积金贷款于商业性住房抵押贷款的组合，由于住房公积金贷款有上限。个人住房担保贷款，未交纳住房公积金的个人在申请银行贷款时，假如住宅开发商与银行有贷款协议，那样购房者可以申请这种贷款，即一般所谓的按揭贷款。住房储蓄贷款，该种贷款需要购房者在银行需有肯定数额的存款，购房者可以得到等于存款额2倍或5倍的贷款。存单抵押贷款，但该种贷款有最高限制，一般不能超越10万元。房地产抵押贷款，该种贷款需要购房者以现有住房作为抵押。机构担保贷款，即由购房者的单位予以保证方能得到的贷款。这类贷款品种主要还是依据保证形式来划分的，而依据期限、利率、偿还方法来划分的贷款品种还不多，一定量上影响了居民对住房抵押贷款的需要。
2、住房抵押贷款证券
20世纪70年代兴起的资产证券化被叫做是近30年来世界金融范围最重大和进步最飞速的金融革新和金融工具。它通过向市场发行资产支持 证券，将贷款资产进行处置与买卖，最后达成筹资，使证券经济从投资范围扩展到消费范围，使商业银行业务与投资银行业务相互融合。证券化成了世界现代经济日常的常见现象，它对现代经济产生了巨大影响。
住房抵押贷款证券是由发起人（一般为商业银行）、特殊目的组织（SPV） 、信用增级机构、债券评级 机构、承销机构、投资人等主体，通过一系列的法律文书构成的一个严谨有效的买卖结构，旨在将抵押贷款转化为可上市流通的抵押证券，与将抵押贷款的各类风险转移、分散；并通过这一买卖结构，将各主体的封控在一个可同意的范围内。然而，此买卖结构能否顺利运作，重点在于抵押贷款的将来现金收入流和抵押贷款证券的现金支出流相匹配。因此，在证券化过程中需要剖析影响整个过程“源”的证券价格的很多原因，并对现金流作出合理预期。另外，证券化的原有风险虽通过买卖结构被控制、弱化，但同时也产生了另一种新的风险即“证券化的风险”。这类风险一部分来自原始资产的水平和证券化的结构,还有一部分源于对证券化商品投资的风险,主要有早偿风险和利率风险、商业银行的道德风险。这类风险的法律上的控制和防范会在本文的第五章述及。
3、资产证券化的分类简述
资产证券化使得储蓄与借款者通过金融市场得以部分或全部匹配。通俗地讲，就是把缺少流动性但具备预期将来稳定现金流的资产汇集起来，形成一个资产池，通过结构性重组，将它转变为可以在金融市场上供应和流通的证券，据以筹资。证券化的实质是筹资者将证券化的金筹资产的将来现金流收益和风险通过一系列的操作出售给投资者，而金筹资产的所有权可以出售，也可以不出售。从这个一般概念出发，资产证券化可进一步分为两大类 ：
第一类资产证券化是指通过在金融市场上发行证券来举债。运用这种办法，一个借款人可以向市场上的投资者直接借款而不再需要向银行申请贷款或透支，这种资产证券化可称为“一级证券化”。在证券化过程的初始阶段，资产证券化主如果指在资本市场和货币市场的直接筹资过程，其所用的金融工具包含商业票据、企业债券和股票，这种资产证券化是一级证券化,是实物资产的证券化。
第二类资产证券化是指将已经存在的信贷资产集中起来，并重新分割为证券转卖给市场上的投资者，从而使此项资产在原持有者的资产负债上消失。这种形式的证券化可称为“二级证券化”，是金筹资产的证券化。进一步讲，就是将已经存在的贷款或应收帐款转化为可流动出售工具的过程。比如，将批量贷款进行证券化销售，或者将小额、非市场化且信用水平相异的资产进行结构性重组，汇集组合成资产池，重新包装为新的流动性债务证券。其典型模式是发起人将他的资产转移给一个特殊作用与功效公司，由SPV通过承销商将资产支持证券发售给投资者，所集资金用来支付所购资的价款。二级证券化是资产证券化的最基本内涵。资产证券化作为一种金融革新，能够帮助贷款中不同风险和收益离别，并使其定价和重新配置更为有效，从而使参与各方均获得收益。住房抵押贷款证券化是二级证券化。
附图：证券化的资产类别：

4、资产证券化具备以下特征：
资产证券化可以将多个原始权益人的资产集中成一个资产池进行证券化，以减少风险和资金本钱。
证券化的资产在资产负债表上消失，资产负债表中的资产经组合后成为市场化的投资商品。因为在不改变资本的状况下，减少了资产的库存，原始权益人资产负债率得以改变，有关的资产则成为所发行资产支持证券的抵押品，原始权益人继续为该集资资产服务，其地位和隶属关系没变化。
借助成熟的结构筹资 方法，提升资产水平，使银行的信贷资产结构成为高质资产。
资产证券化供应的是资产的预期收入，而不是承担负债，因此银行获得了所需筹资而未增加负债率。
投资者的风险取决于可预测现金收入而不是银行自己的资产情况和评价的等级。因为有投资担保企业的介入，能使投资的安全性提升。
对于投资市场具备吸引力,推进住房金融市场的进步,促进国民经济持续、稳定、协调的进步.依据有关专家推算,每一亿元的住房抵押贷款证券化能带动五亿元以上的国内需要,这将对国内国民经济的增长产生要紧有哪些用途。
5、可证券化资产的选择：
一种可证券化的理想资产应拥有如下特点：
（1）现金流需要按约定产生，而这种约定又需要是契约性质的;资产证券化买卖是由金筹资产现金流或金融价值支撑的证券投资活动，投资者的投资收入主要源自贷款、出租和贸易应收帐等金筹资产在目前和以后产生的现金流，而不依靠原始权益人自己的信用；
（2）资产缺少流动性但可以在将来产生可预测的稳定的现金流量;现金流需要是有规律的和可预见的。本息偿还可以分摊于整个资产的存续期；
（3）对现金流的损失风险要有充足的统计数据,资产的债务人有广泛的地域的人口统计剖析；银行已持有该资产肯定时间,具备好的信用记录；
（4）证券化资产需要是同质的，如此才能将它汇集起来；
（5）汇集的资产组合应达到经济发行量；
（6）证券化资产具备好的可供应品质和非常低的信用风险。资产具备标准化和优质的合同条约； 资产的抵押物具备较高的变现价值或其对债务人的功用非常高；以此为标准，可以从现有些信贷资产中选出合适证券化的原始资产。
显然，对照上述标准，合适证券化的信贷资产第一应该是银行的优质资产，而非不好的资产 。
如前所述,并不是所有些金筹资产都适于证券化。依据西方国家的实践和国内的基本状况,合适证券化的金筹资产大致有:贷款类:住房抵押贷款, 工商贷款;应收帐款类 :贸易应收款,信用卡应收款.应收预算预期收入。
依据现金流的偿还状况，现在国内商业银行的优质资产可分为两类，一类是每月或每季支付利息，到期偿还本金。该类贷款包含所有短期贷款和中长期的固定资产贷款，另一类是在整个偿还期内每月平均支付固定数额，个人住房抵押贷款属这些。通过贷款的特质可知，短期贷款因为期限短（一般一年以下）、契约非标准化的特征，其试行贷款供应从而获得即时的资金融通从理论上是可行的，但若证券化则不免本钱过高。而固定资产贷款单笔数额巨大，信用风险未能借用于大数定律而得以分散；同时，其偿还的现金流存在着不均匀的特征而使设计的证券化买卖结构不容易满足投资者的需要。因此，依托固定资产贷款作证券化也有相当的困难程度。住房抵押贷款则因为其稳定的现金流、低违约率、贷款契约的规范化、数额小易组合等特征而成为比较适合证券化的资产。而且国内住房抵押贷款的风险也是较低的。在实质贷款过程中，贷款银行一般需要借款人以房价的30％作为购房的首期付款，但需要以住房价值全额用于贷款抵押，这事实上是内部信用增级方法中的超额抵押（overcollateralisation）。《个人住房贷款管理方法》还规定，以房地产为抵押的，借款人需在合同签订前办理房子保险或委托贷款人代办有关保险手续。综上所述，住房抵押贷款是很安全的,国内的资产证券化应以住房抵押贷款为突破口。
六 住房抵押贷款证券化具备以下几方面的经济功能：
1 提升银行信贷资金的流动性，提升资本借助水平,银行通过将自己手中的贷款根据证券化的需要进行选择、重组，并在二级市场上变现提前收回贷款,如此，改变了贷款资产的流动性，缓解了银行的流动性重压。因此，通过抵押贷款的证券化，银行不只得到了现金收入，而且降低了长期贷款，提升了资本借助水平和信贷资金的流动性。为了扩大内需，拉动经济增长，国家颁布了一系列积极手段，其中拓展个人住房消费信贷，启动住宅业市场被寄与厚望。各商业银行在政策的引导下，相继投入很多人力、物力，积极投身到此业务中来。然而“雷声大，雨点小”，居民对此表现冷淡。究其缘由在于住房抵押贷款的期限、按揭乘数、申请条件等条约过于苛刻，使海量居民望而却步。导致这一现象深层次是什么原因在于银行经营个人消费信贷业务存在“短借长贷”、资金期限结构不匹配、风险过于集中及资金供应求购失衡等矛盾。解决上述问题的有效手段之一便是打造一个与住房消费信贷市场紧密相连的二级市场即住房抵押贷款证券化。
2 分散和转移金融机构的信贷风险：通过住房抵押贷款证券化，金融机构将贷款资产供应给特殊目的公司即SPV，然后由SPV把每一份贷款合同分为若干份抵押证券，最后通过二级证券市场销售，由不一样的投资者持有。如此，就可在相当大的程度上分散和转移存在于贷款中的利率风险、违约风险、不动产价格波动风险、通货膨胀风险与政策风险等。
3 减少集资本钱，使金融机构达成低本钱筹资：金融机构把剥离出来的贷款作为证券发行的担保，然后，通过信用增强发行具备明确保障的资产支持证券，就可获得充裕的低本钱资金。
4有益于改变筹资途径，缓解经济建设资金紧张情况。借助住宅抵押贷款证券化，可以运用抵押贷款作为支撑，进入国际资本市场筹集建设所需资金，以尽快建成经济建设项目，缓解国内经济建设尤其是基础设施、基础工业建设和技术改造项目资金紧张的情况，达成经济的好循环和飞速发展。
5增强投资品种，开辟投资空间。住房抵押贷款证券化将银行缺少流动性的资产转变为流动性强、信用风险低、收益相对稳定的证券，这为投资者开辟了新的投资空间，增强投资机会。并且，通过这种证券化，可产生按贷款类型、期限、等级和收益分类的不同证券，让不一样的投资者有更广泛的投资选择。
6可以为国内股票市场提供一个有益的角逐对手，有益于国内资本市场的平衡进步，正如“鼓励上市公司发行公司债券是对上市公司施加约束的一种方法” 一样，住房抵押贷款的证券化也有益于国内住房抵押贷款市场的健康进步。
7从世界范围看，通过银行的间接筹资不断遭到挑战，商业银行的地位也渐渐被金融市场取代，住房抵押贷款证券化有益于商业银行尽快找到在这一金融趋势演变中的适合地方。通过发行抵押贷款证券，商业银行达成了贷款流动，飞速获得了资金，可以进一步抢占住房抵押贷款市场；固然，商业银行通过出售住房抵押贷款牺牲了一部分收益，但它可以从不担风险的服务费中获得更大的利益。
资产证券化既是一种金融商品革新，更是一种筹资体制的革新。从微观上讲，资产证券化为不一样的参与主体带来了不一样的收益：作为原始权益人的企业和银行可以获得了新的筹资来源，节省了本钱，获得了表外收益和新的风险管理方法；而作为中介的投资银行、会计师事务所、律师事务所、信托机构等则获得了服务收入；而从宏观的角度来看，资产证券化能够帮助提升筹资体制的完备性，改变金融结构、促进金融进步，提升金融安全。总体来讲，资产证券化具备宏观和微观效率。对资产证券化的金融效率进行理论研究，充分认识资产证券化的效率创造过程，是推行资产证券化当地化的要紧首要条件。
第三节 资产证券化与相近定义的区别
1、 资产证券化和传统筹资方法有什么区别:
贷款和证券有什么区别：
贷款在法律上是指商主体与银行之间的债权债务关系的客体。证券则含义较广,依据国内证券法的第二条规定,证券法上的证券是指股票、公司债券和国务院依法认定的其他证券。
从经济学的角度而言,贷款中的筹资双方之间存在一种秘密非公开的协议,而证券发行人与投资者之间没默认契约,二者是通过证券承销商作为中介来予以连接。
资产证券化与传统筹资有什么区别:
资产证券化，不同于传统筹资的地方是其特定的资信基础和其特定的规范安排，是一种不同于传统的筹资体制（传统的间接筹资），主要表目前三个方面：
第一， 资产证券化打通了传统的中介信用和市场信用之间的通道；传统筹资是间接筹资,需要通过银行作为媒介。而资产证券化是一种直接筹资；
第二， 是对传统信用基础的革命，完成了整体信用基础向资产信用基础的转化。传统筹资需要投资者考虑的是企业的整体信用和运营,而资产证券化筹资中,投资者仅需考虑证券化的资产的水平即可,无需考虑企业的经营情况；
第三， 资产证券化证券的债务人不是一个确指的主体,更不是发行人,而是海量的住房抵押贷款的借款人；而国债的债务人是国家,企业债券的债务人是企业,即这两种债券均有具体的债务人,是特指的而且一般只有一个,就是证券发行人。
资产证券化与“债转股” 有什么区别：
第一， 资产证券化的目的是盘活银行的资产，增强其资产的流动性和抗风险能力；而“债转股”的主要目的有二个：其一是帮助国有大中型企业扭亏为盈，并帮助他们打造起现代企业规范；其二是帮助国有商业银行剥离不好的资产，有益于银行减少资产负债率，吸引多样化的投资者，能够帮助商业银行打造起科学的管理体制。
第二， “债转股”是金筹资产管理公司先对商业银行的不好的资产进行回收，然后再进行证券化处置。其资金来源是国家财政拨款，其发行人是金筹资产管理公司。而资产证券化的发起人则是商业银行，其发行主体为投资公司或其他种类的公司，该公司主如果购买银行的证券化资产，负责催收资产到期的收益。该公司完全独立于发起人，不受发起人是不是破产的影响。
第三， “债转股”是阶段性的工作，一旦银行的不好的资产处置完毕，债转股工作便告结束，金筹资产管理公司也就伴随解散，因此金筹资产管理公司持股具备阶段性的特点。而资产证券化则作为一项新的金融工具，具备广泛性和一般性的特点。
2、资产证券化常用定义的涵义
真实供应
真实供应是经济学上的定义是指在资产转移过程中，卖方将资产的所有权益与风险，即资产的权利义务全部出售给买方，卖方将对资产不再享有权利也不负担义务，买方作为资产的新的所有人，将独立享有权利和承担义务。从法律的角度而言，就是指资产所有权的转移，即合同法律规范中的债权出售。所谓债权出售是指不改变债的内容，由债权人与第三人协议将它债权出售给第三人的双办法律行为。在证券化资产出售的过程中，债权人为发起人,第三人为受叫人。
巴塞尔银行监管委员会觉得存在以下三种状况之一，银行就不可以判定此笔贷款是真实供应，银行仍要为这笔贷款提供资本支持：回购或交换任何资产；任何使已供应资产的损失保留在或回到供应方银行的法律追索权；支付已供应资产本息的任何责任，另外假如供应方银行拥有证券化的SPV的所有权或者管理控制权，或者将该特设机构作为一家附属机构并入其财务报表，那样银行是不是达成了真实供应是值得怀疑的。
在法律上,资产合同的供应出售有三类型别：
更新：由原债权人与债务人终止双方的权利义务关系，再由新的债权人与债务人签订一份新合同，以替代原来的合同。更新是一种严格有效的资产转移方法，证券化假如使用此种方法，没有法律障碍。但，因为SPV需要和原始债务人重新签订合同，手续繁琐，也浪费时间费力。所以只有在原始债务人的数目极少时，才具备经济可行性。但，住房抵押贷款的债务人数目庞大，故此种方法不可行；
出售：无须更改、终止原合同，原债权人把合同上的权利义务出售给新的债权人。但需要不是法律所禁止出售的合同，依据合同出售与债务人发生关系的不同，由三种原则：自由主义原则，公告原则，债务人赞同原则；
部分参与，事实上就是担保贷款。在证券化中表现为表内筹资的方法：SPV与资产债务人不打造合同关系，发起人和原始债务人的基础合同继续有效，资产不必从发起人转移到 SPV，SPV先向投资者发行抵押担保债券，然后将筹集到的资金转贷给发起人，其转贷金额等于资产组合价值。投资者向SPV的贷款和SPV向发起人的贷款都负有追索权，SPV偿还贷款的资金源自资产组合产生的收入。这一资产转移方法在国内没有法律上的障碍，但部分参与不是真实销售，没达成破产隔离，也没达成表外筹资，不是真的意义上的证券化。

第二章 海外资产证券化的法律监管及其对中国的启示
第一节 美国证券化的法律规定
现在，住房抵押贷款证券化最大的市场在美国，美国住房抵押贷款证券占美国信用市场相当大的份额,数额已经超越了美国国债。美国住房贷款证券化主要的特征是：（1）有专门的证券化机构，主如果Fannie Mae、Gennie Mae、Fredpe Mac。但，其他机构如证券公司和商业银行同样可以从事证券化业务，上述专门机构没特权。（2）几个主要的专业化机构成立之初具备政府背景或暗示（implication），现在除Gennie Mae承担较多政府职能外，Fannie Mae等已经私有化，但仍承担肯定公共义务。（3）专门的证券化机构即便承担政府职能，除去享有极少的税收打折外，和其他市场组织没什么不一样，需要自负盈亏。（4）Fannie Mae、Gennie Mae、Fredpe Mac等也从事住房贷款及其担保业务。（5）市场规模庞大，多种多样，有取代国债成为市场基准之势。在美国住房抵押贷款证券本身也因其安全性仅次于联邦政府债券而被叫做“银边证券” 。
证券化最早出目前美国，其标志是1968年美国国会通过的住宅及城市进步法，该法授与政府国民按揭协会有权购买及采集住房按揭贷款，并且有权供应由这类按揭贷款组合的股份给公众投资者。其实,之前已有另外两家政府投资机构开始从事按揭的证券化业务，一家是联邦国民按揭协会，另一家是联邦住房贷款按揭公司，从历史看，这两家机构就已经交易过按揭贷款。1977年，美洲银行作为第一家私营机构向公众投资者发行了由传统按揭组合支持的证券。1988年，美国通过公募和私募方法进行的证券化的买卖额已经超越了4800亿USD。因此，可以说，美国的证券化运动是由政府第一发起，商业银行带头响应，投资银行积极参与，并且一出现就遭到了投资者的欢迎。
美国于上个世纪90年代初期，又开始了商业房产抵押贷款的证券化，进一步扩大了住房抵押贷款证券化的市场规模。在美国，由政府机构担保的抵押贷款证券总额要远远大于私人机构担保的抵押担保证券，这在美国健全发达的市场经济体制中是一个引人注目的现象。
美国进行大规模住房抵押贷款证券化的一个直接动因是美国的“储贷危机”，亡羊补牢，是被动的。这对国内的住房抵押贷款来讲，也是前车之鉴，从中可以得出两个教训，一是住房贷款因为期限非常长，因此最好采取浮动利率，二是要通过创造住房贷款的二级市场（证券化市场）来解决其流动性、资金来源、资产负债期限错配等问题。
住房抵押贷款证券化已经不再是美国货了，它正在渐渐成为一种世界商品.证券化在美国的进步与它发达的资本市场与金融环境是息息有关的。主要表目前：拥有很多的机构投资者与法律允许的机构投资者与抵押贷款的结合；投资银行系统的进步与在资本市场的应用；金融的自由化程度。
第二节 欧洲的证券化法律的规定
资产证券化的出现给国内法系国家的法律带来了巨大冲击，由于资产证券化源起于英美法系的国家，其中不少定义是国内法系没或含义不一样的。将住房抵押贷款证券化纳入国内法系国家，是一项比较艰巨的任务。但证券化的技术性较强，所以在法律移植方面的困难不会太大。
法国等国就依据证券化风险隔离的原理，拟定了证券化的法律，并由此推进了证券化的实践。
第三节 亚洲国家和区域的金融证券化立法
一 日本的证券化法律规定：
亚洲金融危机后，日本于1998年6月颁布了?关于债权出售对抗条件的民法特例法?，从法律上为促进债权流动化或证券化提供了必要的支持该法设立了通过债权出售登记如此的浅易办法而使投资者拥有了对第三人的对抗条件，也为达成破产隔离或真实供应奠定了法律基础。1998年6月颁布了?关于通过特定目的机构发行证券促进特定资产流动的法律?法，给资产证券化奠定了组织上的法律框架。
日本拓展的是住宅贷款债权信托，是通过住宅贷款贷方将债权集中于信托银行推广托管并将收益权向第三者供应，从而以住宅贷款证券化来筹备资金，它等于信托分类中的资金信托。
二 国内台湾区域的金筹资产证券化立法：
国内台湾区域立法院财政委员会17日初审通过《金筹资产证券化条例草案》，草案共计77条条文，在财委会朝野立委无异议下，经过1个多小时马上所有条文审察完毕。财政部次长陈冲指出，本条比如能顺利立法，包含房贷、信用卡债权及汽车贷款均可证券化，信托发行受益证券，售予一般投资人。陈冲进一步说明，金筹资产证券化，将可提供金融机构更多现金流量用于贷款及投资业务，也提供一般大众另一种投资的选择，而且因有抵押权，所以安全性较一般证券产品为高。现在可证券化的金筹资产，包含房子贷款约3兆元，信用卡债权约6000亿元，与汽车贷款等债权，初期金筹资产证券市场发行规模约可达4兆元。
三 香港特别行政区的证券化法律规定：
香港住房贷款证券化基本上是学习美国的模式，由香港特区政府通过外汇基金于1997年3月组建了香港按揭证券公司，香港按揭证券公司得到了香港特区政府的全力支持,公司董事会主席是财政司司长曾萌权,副主席是金融管理局局长,并由金融管理局提供100亿港元的备用资金作为政府信用支持.香港按揭证券公司发行金融债券以募筹资金,购买银行贷款进行证券化,并在适合的时候向公众供应按揭贷款证券,开辟第二市场。但因为亚洲金融危机后，各家银行惜售住房贷款，因此业务拓展很有限，现在主要从事按揭保险业务。
四 韩国的证券化法律介绍：
在亚洲金融危机的冲击下，韩国的金融业出现紧急的问题，使整个行业笼罩在破产的阴影下，金融机构进行有效的资产负债管理变得很紧迫。韩国政府适应这一趋势，为求最大程度减少金融危机对整个社会的冲击，在1998年5月进行?资产证券化法案?的立法预告，历时仅2个多月，法案于7月份即生效。
第四节 国际清算银行对资产证券化的监管规定
巴塞尔银行监管委员会于1992年向各国监管当局提供了一份工作文件?资产出售与证券化?，对证券化的机制、动机、影响和监管作了说明，从监管角度研究了资产证券化的一些问题。
国际清算银行对商业银行资本充足率规定为核心资本占银行加权风险系数资产的比率不能低于百分之四， 即在核心资本肯定的状况下，银行发放抵押贷款是有上限的，这也直接影响到银行对住房抵押贷款的拥有量。
第五节 国内已有些证券化试点策略介绍及其探讨
96年以来，中国出现了三例资产证券化操作案例:中远、珠海高速和中集集团。中远证券化的基础资产是其北美线路的航运收入，珠海高速的基础资产是高速公路的收费，而中集集团的基础资产则是其集装箱国外应收款。但，因为这三个案例均是国外发行，严格意义上讲，中国到今天还没真的意义上的资产证券化案例。
1996年8月，广东珠海人民政府以交通工具注册费和高速公路过路费为支撑，在美国成功发行了两批共2亿USD的债券。此次发行的债券分为两部分，一部分是期限10年、票面利率9125%的优先级债券，发行额8500万USD；另一部分是期限12年、息票利率115%的次级债券，价值115亿USD。该债券由著名的投资银行——摩根·斯坦利承销，分别获得了Baa3和Bal的评级和3倍超额认购，发行利率高出同期美国国库券利率250个基本点和475个基本点。这是国内首次在国际资本市场上进行证券化筹资。
1997年，中国远洋运输总公司以北美航运收入为支撑，以私募形式在美国成功发行了3亿USD的浮息票据。
2000年，深圳中集集团又率先拓展了应收账款证券化业务，其证券化的基础资产是中集集团以后3年内的应收账款，这类应收账款均来自国际知名的船运公司和出租公司。首批向荷兰银行供应的应收账款获得了穆迪、标准普尔在国际短期资金市场上的最高信用评级。
尽管没当地化案例可寻，国内当地化努力却基本上与亚洲的证券化实践相同步。98年前后,豪升（中国）担保公司也曾分别与包含重庆特殊钢厂在内的企业和政府部门签订了证券化合作意愿，后因政策和法规方面的困难未能按时推行。2000年以来，建行、工行分别向人行上报了按揭证券化计划，两家的初步计划是用各自的200亿的按揭贷款作为基础，发行按揭支持证券（MBS)。 2001年4月十日，华筹资产管理公司公布了其计划于2001年11月之前，以现有些有抵押的各种贷款为基础，发行低于30亿的资产支持证券（ABS）。同时，其他三家资产管理公司也有类似的计划。另外,一些公司正在进行以应收款和基础设施将来收费为支持的信托商品的设计和操作。9月9日，金信信托发行了以当地公交车收费为依托的信托商品，好像已经拥有了将来收益证券化的雏形。中国资产证券化市场的创立大有呼之欲出之势。
现在已经出现的个别信托筹资商品（如深圳商业银行按揭贷款信托、人福科技信托筹资计划等）已经拥有了资产证券化的雏形。
第六节 本章小结
上述各种模式是各自历史进步尤其是法律体系形成的结果，本身并无优劣之分。中国进行住房抵押贷款证券化，当然可以吸取各国进步中的经验。从中国住房金融市场的容量而言，美国模式更贴近中国证券化市场进步的方向。但就现在而言，中国需要的是引入证券化这种革新工具，需要一个开始，从简单入手，容易操作，容易把市场造就出来。从中国现在的状况看，非常难照搬某个模式。比较切实可行的做法是让商业银行开始，由于它们持有住房贷款，本身的信用程度又较高，管理水平也比普通的机构高，而且它们有进行证券化的需要和积极性，只须监管部门拟定肯定的规则，完全可以使住房贷款证券化顺利实行。而且由全国性商业银行进行住房贷款证券化，也可防止地方之争。

第三章 资产证券化的运行主体
第一节 证券化步骤中的各参与方及其相互关系
从住房抵押贷款证券的创造到上市买卖，其间与之发生联系的参与方有：抵押贷款的创造者，为发行抵押贷款证券而设立的中介机构，信用强化机构，信用评级机构，证券承销商，金融监管机构，投资机构或投资个人。
一 一级市场的参与主体
1 抵押贷款的创造者
抵押贷款的创造是指购房者向金融机构申请贷款，并与之签订抵押贷款合同的过程。发放贷款的金融机构被称作抵押贷款的创造者。
抵押贷款的创造者主要有以下职能：负责对贷款申请人进行资格审核，决定是不是予以批准贷款；帮助申请人签订住房抵押贷款合同，向申请人说明各项条约的意思，要承担格式合同中拟订合同一方的责任；收取月付款，负责对抵押贷款的平时管理，积累住房抵押贷款逾期违约和提前还款等方面的数据积累；批发、包装、供应抵押贷款。
国内住房抵押贷款证券应当根据操作便利、标准统1、风险分散的原则选择住房抵押贷款证券用于组成抵押贷款资产池，可以根据以下标准：选择固定利率的抵押贷款，如此现金流计算方便，数目稳定；各笔抵押贷款的贷款利率、期限一致，到期期限接近，从而便于对抵押贷款进行更为适当的定价；各笔贷款在审核程序、合同条约、保险等方面符合一同标准，以减少抵押贷款集合的管理本钱，降低潜在的投资风险；抵押贷款在贷款总额、借款人职业和年龄、抵押房地产地域分布上不适合集中。
2 贷款资金供给者
贷款资金供给者是抵押贷款筹资功能的承担者，但并不等同于贷款的创造者，贷款创造者是贷款资金的刚开始和直接供给者，但伴随抵押贷款二级市场的打造，贷款创造者可以在二级市场上供应住房抵押贷款，而仅承担抵押贷款的服务功能。因此，只有抵押贷款的最后持有者才是真的的贷款资金供给者。从美国住房抵押贷款市场来看，主要有以下四类贷款资金的供给者：
a储蓄与贷款协会
b商业银行
c储蓄银行
d寿险公司
其他还有：养老基金，信用组织，政府机构，抵押银行，抵押贷款信托投资机构。
但在国内，住房抵押贷款资金的供给者仍然是商业银行。
3 贷款服务者
商业银行专门从事抵押贷款创造及服务。商业银行选择借款人，对其进行信用审核，筹备必要的文件，最后创造抵押贷款。商业银行自己所持有些抵押贷款比较少，贷款创造之后一般都在二级市场上被供应给其他投资者，但抵押银行一般继续为抵押贷款提供服务。
储贷协会、商业银行等住房抵押贷款的创造者也为一部分抵押贷款提供服务，同时也向挂钩的抵押贷款服务公司出售这项业务。在美国住房抵押贷款一级市场上还活跃着很多的小型住房抵押贷款服务公司，它们也在出售抵押贷款服务业务的二级市场上购买这种服务权。
4 贷款承保者
在美国，贷款的承保者既有政府的专门性机构，如联邦住房管理局，退伍军人管理局，也有私人的保险公司。
住房抵押贷款涉及两种不相同种类型的保险，一种是由借款人需要投保的与住房抵押贷款相结合的人寿保险，其承保者是人寿保险公司。这种保险需要一旦借款人在履行还款义务期间死亡，人寿保险公司以支付保险赔偿金的方法替借款人继续履行还款义务。另一种是抵押保险，是对借款人违约的保险。当贷款房价比率过高，使贷款人可能因借款人违约而遭受较大损失时，贷款人一般会需要对该抵押贷款进行抵押保险。抵押保险成本的承担者是借款人，其方法有两种：一种是适合提升抵押贷款的合同利率，一般按投保金额的多少以0.25%或0.125%计。 另一种是在抵押贷款创造之初中一年级次性付清。因为前一种方法提升了抵押贷款的贷款利率，特别是在利率上升的环境中更易导致借款人的违约，因而保险公司更倾向于使用后一种方法支付保费。
二 二级市场参与主体
住房抵押贷款二级市场（证券化市场）是住房抵押贷款证券发行和买卖的市场，它的进步是住房金融一级市场（住房贷款市场）可持续进步的基础，由于二级市场可以解决一级市场自己没办法解决的问题，二级市场的打造可以形成资金循环流动的机制,解决住房资金瓶颈问题，继而搞活住房市场。
1 信用强化机构
信用强化机构是指对抵押贷款证券的现金流支付作出担保或保证的机构。这种信用强化是外部强化。国内现在只有保险公司、第三方担保，还没以机构为代表的对抵押贷款证券进行外部信用强化的机构。国内住房抵押贷款证券的信用强化机构可以由专门设立的政府机构来承担，由该机构以政府的信用为后盾对抵押贷款证券的本金与利息支付作出担保，这也最适合国内政府信用强的国情。
因为房产的固定性、自偿性、保值增值性，所以房产抵押本身就是信用度比较高的。再加上信用强化的二级担保，住房抵押贷款证券的安全性级别就非常符合投资者的需要了。
在信用强化方面， SPV自己也可以对住房抵押贷款证券进行信用加大.拥有直接追索权是SPV可以提供的最简单的信用增级方法。即当符合规定的条件时，SPV有权需要商业银行重新购回已供应的住房抵押贷款。
2.信用评级机构
信用评级机构对证券化机构所发行的住房抵押贷款证券作出信用评级 。信用评级是投资者衡量信用风险的要紧依据，是防范与解决证券化风险的有效方法，又是完善与健全证券化机构的支持条件。信用评级不只影响证券化发行的成效，而且影响证券化业务的稳定性与证券化业务的可持续性。因为住房抵押贷款证券的风险隔离，使证券主要依靠于住房抵押贷款资产本身。所以，住房抵押贷款证券的信用等级主要取决于证券的结构，即证券现金流的分配规则.证券的结构设计到证券的内部信用强化。所以，有时信用评级机构需要一同参与设计证券的内部信用强化。国内已经有诚信证券评估机构、上海远东资信评估公司等多家经中国人民银行认同的信用评级机构，考虑到住房抵押贷款证券的复杂性，也可以由海外的信用评级机构单独或由其帮助国内机构一同完成国内住房抵押贷款证券的信用评级工作。
3 证券承销商
证券承销商是在证券上市流通之初连接证券化机构与证券投资者的纽带。一家SPV可以指定一家或多家证券承销商为其负责证券的上市流通，并与其商定证券的什么时候上市的、原始价格、承销方法等事情.通过以较底价格向承销商批量供应抵押贷款证券，SPV可以较快回笼资金，只专门从事抵押贷款的证券化工作.证券承销商还起着向投资者推荐抵押贷款证券、提供研究信息、投资咨询的工作。国内现有些证券公司、信托公司与财务公司，只须符合中国人民银行对其净资产等方面的需要都可以成为抵押贷款证券的承销商。
4 金融监管机构
金融监管机构负责对住房抵押贷款证券化的市场运作进行全方位监控,在公开、公正的原则下确保市场的平稳运作。好的金融监管对住房抵押贷款证券化至关要紧，不然住房抵押贷款证券也只能是昙花一现，沦为某些机构的圈钱工具。现在，可以由中国证监会承担。另外，新设立的银监会对SPV的运作进行金融监管。住房抵押贷款证券化的拓展也有益于国内证券监管能力的调整与加大。
5 抵押贷款证券的投资者
住房抵押贷款证券的投资者可以是个人投资者，也可以是机构投资者。至于海外投资者，鉴于还需要征收预提税 及外汇管理的复杂性,最好先不要拓展，等住房抵押贷款证券比较成熟时可以考虑。
第二节 特殊目的机构的设置
1． SPV的法律性质及在资产证券化中存在的法律关系。
（1） SPV需要是个独立的法律主体，这种独立包含两方面，一方面，SPV需要完全独立于发起人、服务商等，使其不受这类实体破产与否的影响，尽管一些国家规定，SPV可以由发起人参与设立，甚至SPV可以成为发起人的全资子公司，但从法律角度而言，母子企业的关系并不可以抹杀子公司作为独立法律主体的资格，母公司不可以滥用股东控制权；其次，SPV的业务范围应当是独立的，而且应当仅限于资产证券化的范围，如此使得SPV自己离得远远的破产风险。因为是一个以资产证券化为业务的独立法律主体，这就保证了SPV以一种平等的、专业的身份参与到资产证券化的活动中来，使其成为发起人与投资者之间的中介，证券化买卖结构的中心。
SPV需要与以下法律主体发生法律关系：1．SPV与发起人之间的法律关系。依据SPV的法律组织形式（后文将提）它们可能存在两种法律关系：第一种是信托法律关系，即发起人将基础资产出售给SPV，成立信托关系，由SPV作为证券的发行人，发行代表对基础资产享有按份权利的信托收益证书。在此信托关系中委托人为发起人，受托人为SPV，信托财产为证券化资产组合，受益人则为信托收益证书的持有人（即投资者）。依据信托的法律关系，发起人将基础资产信托于SPV之后，这一资产的所有权就是SPV，发起人的债权人就不可以对这部分资产倡导权利，从而达成了证券化资产与发起人的破产风险相隔离的需要。第二种则是交易法律关系，即一般所说的"真实销售"，通过"真实销售"，SPV对基础资产享有了完全的所有权，在发起人破产时，基础资产不可以作为其破产财产，这对于投资者至关要紧，它也能使证券化资产与发起人的破产风险相隔离。2．SPV与投资者之间的法律关系。因为SPV发行的证券常常是以债券形式出现的，因此SPV与投资者之间成立的是债的民事法律关系，投资者为债权人，SPV为债务人。投资者享有按期收回债券本金利息的权利，拥有出售投资、知道发行人财务、经营情况的权利和法律规定的有关债权人的其他有关权利；SPV作为债务人，负有按期支付债券本金、利息，根据规定披露信息的义务。3．SPV与证券商的法律关系。资产支持证券的发行，需要有证券商作为承销商、上市推荐人代理发行并推荐上市买卖。因此，SPV须和证券商签订证券承销协议、上市推荐协议，成立民事代理法律关系。4．SPV与服务商和委推广托管理人的法律关系。SPV与服务商之间成立委托代理民事法律关系，SPV为委托人，服务商为受托人，服务商据代理合同代理支付和收取资产现金流、代理行使违约追偿权等。SPV与信托公司等委推广托管理人签订信托合同，由委推广托管理人对证券化资产进行管理，成立信托民事法律关系。委推广托管理人依据信托合同，对信托资产进行营运管理，如现金流量的重组与分配，违约追偿、资金运用、资产合同管理等。5．SPV与信用提高机构的法律关系。SPV与信用提高机构签订担保合同、保险合同，开立信用证等，成立债的民事法律关系，为资产证券提供信用担保及保险服务，提高资产支持证券的信用等级，减少投资风险及不确定性。 6．SPV与其他中介机构的法律关系。譬如SPV在资产证券化过程中，需要会计师事务所进行会计核算，需要律师事务所出具法律建议书和获得咨询建议等等，它们之间也将成立债的民事法律关系。由上可知，在SPV的资产证券化工程中包含了许很多多的法律关系，它们需要法律进行有关的规定，如此才能保证资产证券化的高效和规范。
（2） SPV的法律组织形式。
参照各国的实践，SPV的法律组织形式主要有信托、公司、有限合伙三种：1．信托型SPV。以信托形式打造的SPV被叫做特殊目的的信托（SPT，special purpose trust），作为受托人的SPV是法律规定的营业受托人，一般是经核准有资格经营信托业务的银行、信托公司等。从规范功能上讲，信托是一种具备长期规划性质、富有弹性空间且能充分保障受益人的机构，因此它在各国的资产证券化实践中用得非常常见。现在，信托型SPV还可以细分为授与人信托和所有人信托两种 。 2．公司型SPV。公司型SPV最大的特征是可以把一个或一组发起人的基础资产加以证券化，而不管这类资产是不是彼此关联，并且这类证券化买卖可以依次进行也可以同时进行。因此，比较信托型SPV，公司型SPV可以大大地扩大资产池的规模，从而摊薄证券化买卖较高的初始发行成本。但从买卖的经济效率来看，大家极少只为了一次买卖而用公司型SPV，而且从减免税的角度出发，作为企业的SPV总是很难摆脱双重征税的境地。所以，公司型SPV一般用于多宗销售 中。企业的种类有非常多种，比如有限责任公司、股份公司等形式，而且就有限责任公司而言，也还包含了国有独资公司等，因此，公司型SPV呈现多元化的形式。3．有限合伙型SPV。有限合伙型SPV的要紧特征是合伙由其成员所有并为其服务，有限合伙型SPV一般主要向其成员即合作伙伴购买基础资产，主要为其成员证券化筹资服务--这也是它不同与公司型SPV的要紧不同的地方，后者可四处购买基础资产。有限合伙由普通合作伙伴和有限合作伙伴组成，普通合作伙伴承担无限连带责任，而有限合作伙伴则不参与合伙事务的营运管理，只依据出资额享受收益承担责任，即承担有限责任。有限合伙型SPV非常不错地防止了双重征税的问题，但风险隔离上却相对欠缺，因此，为了达成破产隔离，它一般要满足一些有关的条件。譬如：合作伙伴需要是公司或其他实体，以免SPV因个人合作伙伴的死亡而解散 ；有限合伙至少有一个普通合作伙伴为破产隔离的实体，一般这种普通合作伙伴是SPV公司；只须有一个普通合作伙伴尚有清偿能力，有限合伙就会继续存在而不会解体；有限合伙不可以被合并等。
（3） 对于SPV构建中的法律障碍，笔者有以下建议：1．从长远角度，国内可以允许当事人自由选择信托型、公司型和有限合伙型。由于，再缜密的规范都没办法预防机会主义的产生，法律不可以代替当事人选择最适当的模式，单一的模式难以满足各方面的需要；而且市场鼓励自由和革新，各种模式在自己的进步当中会不断地出现问题，同样也会找出不一样的解决方案来健全自我。就SPV的信托型模式，笔者觉得，国内学者应当走出"一物一权"的藩篱，从更务实的角度勇于承认信托权是一种新型的权利形态，不可以再用以前陈旧的物权观念来套用。对于《信托法》已经颁布的客观事实，大家也可以使用以《信托法》的特别法形式来规定SPV的信托模式，从而保证SPV的风险隔离。就SPV的有限合伙模式，虽然法律没规定有限合伙，但实践中对有限合伙的呼声却非常高，而且北京中关村的某投资企业就率先采取了有限合伙的形式，成了第一个吃螃蟹的人 ，可以给SPV予借鉴。但从短期角度而言，公司型SPV应当更符合中国的客观实质，更容易解决目前资产证券化的迫切性问题。而且，笔者还觉得，公司型SPV中，国有独资公司或发起人设立SPV的形式更为可取。由于，国有独资公司在国内公司法有较详尽的规定，而且它一般带有一些行政色彩，这在国内行政主导型的市场经济中，显然更容易工作的拓展；而且参照美国在住房抵押贷款证券化的经验，美国早期的SPV是由政府设立的联邦国家抵押协会、政府国民抵押协会、联邦住房贷款抵押公司三家政府信用机构构成的，它们的参与使抵押贷款的证券化绕开了当时美国的法律障碍变成为现实，从而形成了70年代初期的抵押贷款证券市场。在它们的带动下，也出现愈加多私人设立的公司型SPV，而它们中的一些也开始摆脱刚开始的行政色彩，成为公众公司。实在值得国内效仿。而发起人设立SPV则主要针对国内目前四大国有资产管理公司回收的很多不好的贷款而言，国内法律赋予了国有资产管理公司较为广泛、灵活的权利，其中包含将资产进行证券化的权利，无疑有益于国有资产管理公司设立SPV；当然，假如国内可以以目前西方主要发达国家的"金融大爆炸"为契机，适合放松某些方面的"分业经营"，那商业银行设立SPV更不是没可能，重点还在于怎么样隔离破产风险。2．在行为上保证SPV的风险隔离。（1）引入西方的控制股东的信义义务和管理层对公司债权人信义义务的理论。（2）法律应当承认以一般债权作担保的形式。这方面，在国内学术界的讨论已经颇多 ，这里不再赘述。（3）应当加大SPV自己破产风险的隔离，具体包含：a.限定SPV的经营范围。通常情况下，SPV是一个新成立的实体，它只能从事同证券化买卖有关的业务活动。同资产支撑证券发行无关的业务活动产生的求偿权会致使SPV的破产风险，对SPV的经营范围进行限制就是为了避免这一风险。b.对债务的限制。SPV除去履行证券化买卖中确立的债务及担保义务外，一般不应再发生其他债务，也不应为其他机构或个人提供担保。c.设置独立董事。假如SPV设立董事会，其董事会中至少应有一个独立董事，该董事在破产事情进行表决时需要考虑证券持有人及股东的利益。SPV还应在章程中规定，除非处于资不抵债的状况，并且经过全体董事或者至少包含一名独立董事的赞同，SPV才能提源于愿破产申请。独立董事对重大事情的否决权使SPV不可能提交自愿破产申请，从而SPV提供了破产保护。d.不可以进行并购重组。SPV应在组建文件中规定，在资产支撑证券尚未清偿完毕的状况下，SPV不可以进行清算、解体、兼并及资产的销售，也不可以对组建文件进行修改。这一需要保证了在资产支撑证券尚未清偿完毕时，SPV破产隔离的情况不会遭到兼并、合并及任何形式的重组、解体、清算或资产销售的破坏。f.遵守独立契约。为了防止SPV与母公司合并 ，SPV需要遵守独立契约，如以我们的名义从事业务活动，打造独立的帐簿和档案，保留独立的帐户，隔离自由资产和其他实体的资产等。
在证券化过程中，用于证券化的资产将被置于特殊目的载体中，目的是使该部分资产不会和其他资产混杂在一块，保障投资人的权益，达到破产隔离（BANKRUPT-REMOTE）的成效。需要特别指出的是，特殊目的载体或公司并非实体公司，它只不过一项法律安排，它的注册无需资本金或只不过象征性的资本金，本身也不会有任何雇员。
第三节 抵押贷款合同的违约行为
违约行为是合同双方都大概发生的，但本文只剖析借款人的违约。住房抵押贷款中借款人的违约是指借款人暂停对贷款的偿还，并已达到或超越规按期限或限额。金融机构因借款人的违约而面临的风险称作住房抵押贷款中的违约风险，借款人的违约行为分为被迫违约和理性违约，被迫违约是指因为借款人支付能力不足，没办法如期偿还抵押贷款的月付款而导致的违约行为。此时借款人被金融机构没收其作为抵押的房地产，改由抵押物价值抵偿尚未清偿的贷款余额。理性违约是指贷款人从自己利益出发，出于经济理性而采取舍弃还贷责任的违约行为。
通过发行住房抵押贷款证券，可以有效分散违约风险。因为发行住房抵押贷款证券需要将借款人购买的住房进行各种灾害和产权保险，违约风险的影响原因可以部分的被消除掉；因为住房抵押贷款证券是打造在一个由海量分散的单笔贷款所形成的贷款池来支持的，贷款池所产生的现金流量稳定性较强，违约风险会进一步降低；又因为住房抵押贷款本息偿还一般要得到外部担保和证券本身的内部信用提升，所以住房抵押贷款证券的违约风险会再进一步减少。假如将住房抵押贷款证券划分为多个层次，那样高层次的住房抵押贷款证券的违约风险会更低。

第四章 资产证券化运作步骤中遇见的法律问题及其解决
第一节 资产转移中的法律问题
贷款的剥离，债权出售，抵押权出售。
这部分内容的法律问题较多，但出于文章结构的考虑，将在第五章详细述及。
贷款供应，资产购买，真实供应
问题1 ：开创者将它抵押贷款协议中享有些债权权利出售给SPV是不是是无条件的；是不是需要合同的相他们的事先赞同。商业银行出售债权权利应当是无条件的；需要事先经过相他们的赞同，但可以通过通知公示的方法进行。
问题2：商业银行出售债权权利时，商业银行享有些抵押权也必然随之出售；这种出售是不是需要履行法定程序，是不是需要担保人的赞同。依据国内?担保法?的规定，应当履行抵押权变更登记的手续；需要担保人和房地产企业的赞同，但可以采取通知公示的方法，同时在以后的住房抵押贷款协议的格式合同中作出更好的规范，以适应证券化的需要。
问题3：商业银行将贷款出售给第三方的行为是不是变相构成对第三方的信贷行为，第三方是不是通过这种出售行为间接从事只有商业银行才能从事的银行业务。不是，完整意义上的证券化是贷款的供应；这种贷款出售行为不可以认定SPV从事银行金融行为。
问题4：银行的金筹资产出售是不是有限制。有限制，但可以由中央银行作出证券化的允许规定。
问题5：银行在出售资产时怎么样处置与银行的债权人的关系。在国内，银行信用由国家信用支持，这一问题可以忽视不计。
第二节 信用增级
信用增级又被叫做信用加大。
信用加大的方法有：
1 外部担保：
第三人担保
问题1：在这样的情况下，信用加大人是向SPV出具保证,还是向证券持有人作出承诺；保证的范围是什么，保证的方法有多少种。这在实务中可以灵活变通，保证形式也完全可以多种。
问题2：信用加大人是不是是证券法中的信息披露义务人与监管对象。不是，不是证券化的直接规范对象，但也有其他的信息披露义务。
（2）保险 ，在国内有必要由政府打造专门支持住房抵押贷款的保险机构。
（3）政府性机构对抵押贷款担保证券提供的外部信用强化
2 内部担保：
虽然借用外部担保可以使抵押贷款证券的信用得到强化，但一旦借款人违约，金融机构真的向担保人追索欠款时总是存在非常大困难，不是非常经济的选择。除此之外，更为要紧的是国内尚没有专门的政府性机构对抵押贷款证券提供外部信用强化。在这种条件下，对住房抵押贷款证券进行内部信用强化就在所需要了。内部信用强化机制主要有：
过度担保，指据以发行抵押贷款证券的抵押贷款集合的总额超越证券的面额，超出部分所产生的现金流即对抵押贷款证券的支付构成一种有效的担保。具体过度担保的比率可以视贷款逾期率、违约率的历史数据而定。假设贷款违约率一直处于百分之二以下，那样用每1000万元总额的抵押贷款集合发行980万元面值的抵押贷款证券就可以起到足够的内部信用强化用途。不足之处在于限制了抵押贷款证券的发行规模。但过度担保在国内证券法体制下有一个不可逾越的法律障碍，国内证券发行禁止证券的折价发行,所以过度担保好像不可行。
支付等级划分，指对抵押贷款证券按获得本金与利息支付的优先次序划分为不一样的等级。与过度担保不同，支付等级划分的方法并不针对所有证券，而是在使一部分证券得到信用强化的同时将风险转移到了另一部分证券上。比如，规定95%的证券为优先级，其余5%的证券为次优级，前者在现金流总量因借款人违约而不足时拥有优先获得本金和利息的权利。次优级证券的息票率应当高于优先级证券。通过这种方法，就可以创造出具备不同投资特征的抵押贷款证券。优先级证券信用等级高，收益稳定，可吸引风险避免型的投资者，次优级证券风险较高，但收益也相对于优先级证券高,较合适机构投资者。
第三节 信用评级
问题1：信用评级程序应怎么样设计 。
评级程序：由SPV向证监委认定的有资质的评级机构提出评级申请，并递交有关书面材料。给评估机构递交的材料不对姥爷布，它可以比发行申请包括更多的内容，但需要保证其真实、准确、完整性，并需要约定由此产生的责任由SPV自己承担。
评级：由评级机构依据这类材料对债券进行剖析和评级，可以需要SPV对缺漏材料进行补正；在调分数查询析的基础上，评级委员会通过投票决定债券级别并征求SPV的建议，经SPV赞同后正式确定评级结果。如SPV不服评定，可递交理由书并追加材料，申请变更评定等级，评级机构第三进行评定。但这种变更申请应当只允许有一次。评级完毕后，由评级机构公告SPV，同时将评级结果公布。
评级成本：评级成本因评级机构、债券类型、发行金额、评级难易程度和是不是初次由该评级机构评级等原因而应当有所不同。同时，为减少证券发行本钱，应当由证监委做好监督，以限制评估成本过高。
第四节：SPV的有关法律问题
SPV的发起人资格问题
问题1:哪个可以发起设立SPV。国内商业银行限于现有法律规定，不可以发起设立SPV，.政府可以发起设立SPV，成立国有独资公司；SPV若使用信托形式，则可以仿照现行信托机构的设立方法。
问题2：设立SPV要经过哪种审批程序。依据SPV组织形式的不同，分别根据国有独资公司和信托的设立审批程序。
问题3：公司法是不是适用于公司型的SPV。假如SPV使用公司形式，自应适用公司法的规定。
问题4:：SPV有什么职能。
1 打造抵押贷款集合，并对其进行平时管理。可以购买原始的住房抵押贷款，也可以直接购买符合肯定标准的已经由抵押贷款创造者包装而成的贷款集合。对抵押贷款集合的平时管理是监控贷款集合的清偿状况，并按期向投资者公布。
2 设计抵押贷款证券，对证券进行内部信用强化。
3 与证券承销商、信用评级机构、信用增级机构就住房抵押贷款证券的发行分别签署相应的合同。
4 假如住房抵押贷款的债务人不履行还本付息的义务，以我们的名义向债务人提起诉讼。
SPV的法律地位。
问题1：SPV的组织形式是什么。
国内台湾在拟定证券化法律时,就SPV的法律组织形式有如下考虑，可资借鉴：“日本?资产流动化法?所规范的证券化导管或媒介（vehicle）组织，主要包含了公司型态及信托型态两种基本构造，亦即采取双轨并行制。惟行政院送请立院审议之草案版本，则仅只选择信托型态为证券化之单一基本构造。究其缘由，主要系主管机关觉得如采日本公司型态之媒介构造，则无论是采取架设於公司法体系内之方法，或是采行在公司法体系以外另创社团法人之方法，均应好似日本作法，对於该担任证券化媒介之特殊目的公司，其有关设立程序之简化、公司机关组织之精简、公司业务范围及资金运用之限制、证券募集发行之规范、证券持有人权利义务之调整、监督机关之辅助等一一详加规范，以排除公司法大部分条文之适用。这样一来，除将可能致使特殊目的公司法制与一般公司法制，在契合性上大为减少外，同时，亦须面临实质运作上的复杂与困难。而相反的，假如仅只单采日本信托型态之媒介构造，则由於信托在本质上即系一种灵活且极富弹性之规范，仅需再对信托受益权予以有价证券化，并对委托人权利之移转、受益人经由会议集体行使权利之机制及信托监察人功能之强化等事情，加以补充或调整，即可使其成为证券化之导管，而达到吾人所欲之目的。基於该理由，主管机关遂认定假如仅采取信托型态，其所须排除之现行规定，相对来讲将将极其有限，应属较为可行。是以，行政院最後乃决定选择仅采取信托型态之导管媒介，以构造国内金筹资产证券化之法律关系。”
问题2：怎么样界定SPV的经营范围.。
SPV是一个不破产实体，，这是处于住房抵押贷款证券化的特定意图来考虑的，这一意图是“在最大限度的保证投资这利益的基础上最大限度的满足购房者的需要，最大限度的支持作为国民经济新增长点的住宅产业的进步”。而SPV要保证不破产的首要条件之一是需要防止关联买卖，成为破产隔离实体；SPV的独立性是防止关联买卖，保证发行公开、信用透明的一个要紧条件。SPV的经营范围就仅仅限定在与住房抵押贷款证券有关的范围中。
SPV拟定住房抵押贷款可以被证券化的规范，并与商业银行签订住房抵押贷款证券化的合作协议，向商业银行购买或者互换符合证券化标准的住房抵押贷款，打造住房抵押贷款集合；对住房抵押贷款集合进行分类组合，形成用于支持住房抵押贷款证券的贷款池；与保险公司协商抵押贷款池的保险；与承销商商定住房抵押贷款证券的发行价格 ；同意信用评级机构的评级；同意审计机构的审计；委托商业银行收取按月支付的抵押贷款的本金和利息，并转手支付给投资人和机构投资者；按事先规定好的规范支付给其他中介机构成本和佣金。
问题3：怎么样认定SPV所从事的行业特点。
SPV是特殊的非银行金融企业。SPV是金融企业，有别于可以作作为资产支持证券发起方的制造企业、汽车公司、计算机公司或航空公司；它又是非银行金融企业，即有别于商业银行，也有别于证券公司、保险公司、财务公司、储蓄机构和其他金融公司；SPV不是证券发起机构，更不是证券承销机构，而是证券发行机构。SPV不是证券评级机构，更不是证券信托机构，而是证券信用增级机构。但这并不意味这商业银行与 SPV是截然分开的，事实上,海外的商业银行对SPV是可以持股的，但不可以拥有控股权。
问题4：进入破产程序的开创者或者SPV的发起人对SPV的影响与SPV本身的破产问题。是不是需要在法律上赋予 SPV破产隔离实体的定义。
无需，SPV经过风险隔离的操作，会离得远远的破产。而且，由法律决定一个实体不予破产，也是不可想象的。
问题5:对SPV应当有什么限制。
第一，SPV应当维持自己法律人格的独立性。SPV应当有资格独立承担民事责任，以我们的名字从事业务活动，打造独立的会计帐簿和档案，开支仅用于保持其合法经营所必需的成本支出，在银行有独立的帐户，除买卖合同规定，SPV不能开设其他任何银行帐户；资产不与任何机构的资产相混合，维持分立的财务报表。不与其他机构发生关联关系，不对其他任何机构提供担保或为其承担债务，不需要我们的资产为其他机构提供债务保证和质押,除特定状况，SPV不能豁免或减轻任何当事人的合同义务，不发生重组或兼并；在事先未公告有关当事人的状况下，不能修改经营合同及其章程；绝对维持为一个独立的实体。
第二,SPV所从事的业务应当局限在住房抵押贷款证券的发行、担保、买卖，除证券化买卖规定可进行的活动外，不可以从事其他经营和投资筹资活动，如此可以防止与证券化无关的业务活动产生的求偿权对SPV的不当影响。除买卖合同规定，SPV不能设立任何附属机构；SPV除买卖合同中规定的债务和担保义务外，不能发生其他任何债务或提供其他任何担保,但再发生的债务满足以下条件除外：1.新发生的债务完全从是先期发生的住房抵押贷款债券，这一限制条件保证了新债务的持有人不会干扰SPV的资信，也不可以或不愿提交SPV的破产申请，这是由于这类新债务完全从是先期发行的证券，所有即便新债务人提交了破产申请，也没任何好处；2.新债务的评级应高于已证券化的债务评级，这一限制条件可以使新证券的发行不会增大SPV的风险；3除支付资产证券化后节余的资金，新债务人的债权人对发行人的资产无追索权，假如新债务得不到偿还，新债务的债权人也不能对发行人提出补偿需要。
问题6：SPV发行证券应当向主管机关递交什么法律文件。这一点请参见本章第五节。
SPV的税务问题。
问题1：SPV是不是是一个纳税主体。SPV是一个纳税主体。SPV拥有我们的资本金，可以满足其购买商业银行住房抵押贷款和为住房抵押贷款证券的发行提供一定量担保的需要。因为SPV可以通过与商业银行就抵押贷款的出售达成互换协议延迟付款，所以也无需多少资本金，具体需要多少要依靠于国内住房抵押贷款证券市场的规模。
问题2：怎么样处置开创者、SPV与投资者在资产出售、证券交易过程中涉及的税务问题。最好颁布一个专门针对证券化的税务准则以解决这类问题。
问题3：是不是需要对SPV受让资产这种行为征收营业税。考虑到证券化的本钱,似应考虑不予征收营业税。
问题4：对SPV是适用普通的税务规则还是特定的税务规则。国内现行税务规则没适用于证券化方面的。故应当拟定专门适用于证券化的税务规则，在该专门拟定的税务规则以外的事情仍须遵守普通的税务规则。
问题5：是不是需要在法律上为SPV创设一个特殊的税务实体以适应证券化的进步。无需；SPV本身就能获得打折的税收待遇，可以把SPV免除所有营业税和增值税，而根据税后收益支付所得税。在美国，发行住房抵押贷款证券会减免发行注册费、审批费，经营收入可以免州和地方所得税。商业银行出售住房抵押贷款债权免除印花税。 在国内，为了减低住房抵押贷款证券的发行本钱，税收上应作如下调整：为了鼓励商业银行出售住房抵押贷款给SPV，应当取消贷款出售中的流转税和印花税；商业银行出售住房抵押贷款后,作为服务商代收的住房抵押贷款的本金和利息也不应当交税,而是将商业银行在贷款出售的损益与作为服务商获得的服务费一并纳入银行的总收益,对商业银行征收所得税;SPV购买住房抵押贷款的过程中也应是免税的,SPV除去依据获得的利差收入、担保收入,并扣除其开销成本之后的净收入缴纳所得税以外,其他税费也应一并减免;投资者购买住房抵押贷款证券的利息收入依据国内现在利息税是征收的,但对某些投资者如社会保障基金等购买住房抵押贷款证券的利息收入可以给予减免税待遇， 投资者购买住房抵押贷款证券也应该免除印花税。
问题6:SPV应当作为空壳还是实体。在海外实践中,有不少SPV是是空壳性质的,也就是说,SPV只是为迎合法律上的规定而设立的一个实体,事实上是一个空壳.该SPV只拥有名义上的资产和权益,实质管理和控制均委托其他机构来进行,自己并不拥有员工,甚至连场地也没,投资者的权益也是通过受推广托管理机构对各方的协调来达成的。实体的SPV本身是专门从事住房抵押贷款证券发行与买卖的实体机构。有专家觉得，“国内的SPV应当是实体机构，理由是：实体的SPV可以从事多种住房抵押贷款证券的发行，以后也可以发行资产支持证券；实体机构可以对住房抵押贷款证券进行内部信用增强；实体机构还可以成为住房抵押贷款证券的做市商,拓展证券买卖；实体机构可以比较便捷的与商业银行进行抵押贷款的交易；实体机构可以对自己的经营成功负责,进行投资。” 本文同意这种看法。
（4）证券发行、上市阶段出现的法律问题。
问题1:SPV所发行的证券是不是是证券法调整的范围。
国内?证券法?第二条规定,在中国境内，股票公司债券和国务院依法认定的其他证券的发行适用本法，本法未规定的，适用公司法和其他法律行政法规的规定。但住房抵押贷款证券即不是银行发行的金融债券，也不是公司发行的公司债券，因此尚没法律法规规范。依据该条规定，若要适用证券法，需要由国务院依法认定才行。如此，发行人就应当根据?证券法?的规定履行有关注册、审批、信息披露义务作法。优点在于可以充分借助现有证券法律规范及其配套手段,使住房抵押贷款证券的操作以较低的本钱纳入合法化的途径。
也有专家觉得,住房抵押贷款证券的买卖应当使用做市商规范。理由是：在证券交易平台买卖的证券一般要符合较为严格的规范，包含发行规模方面的限制，假如非要等到凑足肯定规模才能发行住房抵押贷款证券，那样对SPV的资本金需要也会加强，而且会限制商业银行通过出售住房抵押贷款来筹备资金的速度；场外买卖市场买卖方便灵活，无需复杂繁琐的上市程序；交易平台买卖对于规模不大的证券容易产生炒作，而做市商规范不然，因为做市商依据自己对证券价值的剖析给出证券的买价和卖价，况且每一种证券有多个做市商，多个做市商将通过银行与自己打造的营业网点，吸引海量的投资者，因此住房抵押贷款证券被炒作的可能性不大;固定收益的证券最适合做市商规范的买卖 。由于我对做市商这方面的常识学会的不多，所以姑枉录之，不作评判。
问题2：在发行证券时，SPV是不是须严格遵守公司法规定的发行资格、发行条件与发行程序；
假如SPV采取国有独资企业的形式,自应遵守公司法的有关规定,但可以作出变通规定；假如 SPV使用信托的形式,就不必遵守公司法的有关规定了。
问题3：SPV发行证券后,如确属必要,变更证券化计划的法律规定。
a. 变更要件：受益人会议决议通过；向银监会申报核准；
b. 申报的法律文件：变更的内容、理由,变更后的证券化计划,收益人会议记录,专家评审建议,其他银监会规定的文件。
问题4：应怎么样选择证券化运作工具。
海外已开发的住房抵押贷款证券化工具繁多，现在在市场上占据要紧地位的主要有三种：抵押转递证券（mortgage pass －throughsecurity）、 抵押支付债券（mortgage－backed bond ） 和担保抵押债务证券（collateralized mortgage obligation，简称CMO） 。
住房抵押贷款证券化主如果基于转递证券的原理,即把抵押贷款证券投资本息的归还方法与发行所依靠的抵押贷款还款现金流设计成简单的对应关系,而不改变抵押贷款归还本息的现金流量。管理者只依据有关法律规定和住房抵押贷款合同按顺序提取成本，然后依据所发行债券数目把收到的证券等比率划转给投资者。
依据以上的剖析，国内在拓展住房抵押贷款证券化时，可考虑使用抵押支持债券和CMO两种工具，特别要重点考虑CMO工具。除此之外，证券化工具的设计是不是合理，能否吸引投资者，还要考虑其收益、风险与流动性，因此，在设计国内住房抵押贷款证券时还应注意以下几个方面：（1）证券利率应高于同期的国债利率；（2）通过信用增级使证券拥有相当的信用级别，提升投资者的信心；（3 ）证券应在全国性的证券交易平台上市买卖，确保其充分的流动性和买卖的活跃性；
问题5：住房抵押贷款债券的发行方法：住房抵押贷款债券和其他证券一样，公募和私募两种方法皆可。公募即公开发行,是指通过各种渠道向不特定的多数人发出供应证券的要约。
问题6：住房抵押贷款债券券面的法定记载事情有什么。一般应当包含：表明“住房抵押贷款债券”的字样，发行人名字和法定代表人签名，债券面币及面额，票面利息及本息支付方法，发行时间、范围，偿还保证，票面编号，批准发行机关名字准时间，其他事情。
问题7：住房抵押贷款证券化后住房抵押贷款的平时管理者应是哪个：证券化后一般仍由商业银行承担服务商的角色。
第五节：其他法律问题
一 税收问题
在住房抵押贷款出售的过程中，有的税收要予以减免，如印花税；证券化将来，贷款银行每月代收的个人住房抵押贷款还款本息不必交税。而其获得的服务费应当交税。
会计方面，国内现在没关于资产证券化买卖的会计准则，依据证券化监管的需要与参考外国证券化实践中的会计规定；证券化方面的会计法规一般应包含以下内容：
表外处置。即商业银行出售住房抵押贷款后把资产从资产负债表中剔除出去，提升银行的资金流动性和资产收益率与资本充足率。但剔除的重点取决于商业银行住房抵押贷款的出售是供应而不是担保性的筹资。
会计报表的合并方面。是指在商业银行编制合并报表的过程中，SPV的财务资料是不是要被包含进来。国内目前的会计准则规定：公司需要合并对其有实质控制权的子公司。
损益的确认。证券化加快了收益和损益的确认，假如住房抵押贷款的出售是供应，被出售的资产应当从资产负债表中剔除，而产生的损益即证券化资产的帐面价值与供应收入之间的差异由发起人确认。
二 证券化的主管机关
住房抵押贷款证券化的主管机关宜由中国银行业监督管理委员会 担任。由于证券化之金筹资产主要为银行业，保险业或其他金融机构所得收益及处分之债权资产所以最好应由这类事业的主管机关负责管理及监督。但假如以后资产证券化的规模扩大，把其他资产纳入证券化的轨道，可能就要涉及到计委、经贸委、财政部等单位，证券的买卖也要遭到证监会的监督。假如证券化市场对海外投资者开放,这会设计外汇兑换的问题，需要国家外汇管理局的监督。综上所述，证券化所涉及的部门管理较多，必然使资产证券化的运作令出多门，困难较多。因此，可以考虑成立一个综合监管机构，其主要职责是负责拟定有关资产证券化的政策法规，并监督资产证券化的运作。
三 证券类别
住房抵押贷款广泛使用的是债券形式，因此它具备抵押物和信用的双重保证。
四 房贷证券化的时间
住房抵押贷款证券化需经过筹备阶段，信托机构组建及核准卖方资格审核阶段，发行金融债券及回收按揭贷款阶段，发行按揭证券阶段等。
五 以信托方法实行房贷证券化所需的主要法律文件。
资产信托证券化计划
资产信托证券化计划是受托人办理特殊目的信托业务及发行优先级受益凭证的基本文件，是规范特殊目的信托的基本构造。一般记载以下事情：
1. 特殊目的信托契约之存续期间；
2. 信托财产之类型，数目，名字及价额；信托财产管理处分办法及管理主体；
3. 与受益证券有关之下列事情：信托财产本金或其所生利益之分配办法；发行各种类型或期间之受益证券，其本金、收益分配、受偿顺位及期间等事情；
4. 信托财产管理处分之办法，与受委推广托管理及处分该财产之创始机构，其他金融机构或经主管机关认同之资产管理机构；
5. 受托机构及特殊目的信托监察人之职权及义务；
6. 为处置特殊目的信托事务所为借入款项及成本负担之有关事情；
7. 信托财产之评价办法，基本假设及专家建议；
8. 受托人的职权义务；
特殊目的信托章程
特殊目的信托契约书由委托人与受托人拟签订，应主要记载：
1. 信托目的；
2. 委托人的义务及应告知受托人的事情；
3. 受托人支出成本的偿还及损害赔偿事情；
4. 受托人的报酬,计算办法,支付时期及办法；
5. 信托财产的管理及处分办法；
6. 信托利益的分配办法；
7. 优先级受益凭证的发行方法及出售限制；
8. 受托人在处置信托事务时,关于借入款项,成本负担及闲置资金的运用办法；
9. 受托人应召集受益人会议的事由；
信托财产的管理及处分办法说明书
1. 信托财产的管理及处分策略与受益人权益息息有关。受托人可以将信托财产的管理及处分委托创始机构代为处置，但应在资产信托证券化计划中明确载明；
2. 假如受托人委任创始机构及其他机构作为服务人，管理及处分信托财产，则一般应签订独立的文件；
投资说明书
投资人依据资产信托证券化计划，发行优先级受益凭证。受托人向特定人发行优先级受益凭证而不公开招募时，受托人应向买受人或应募人提供证券发行说明书，详细说明特定人之范围，发行证券的性质、数目、面值、认购方法、回报率、回报方法、内在风险、市场买卖，优先级受益凭证的出售限制等有关内容。

第五章 证券化首要条件下对国内现行法律的剖析及需要
第一节 标准资产证券化步骤对法律的需要
1、 住房抵押贷款证券化的步骤介绍
住房抵押贷款证券化是一项专业分工极为细致的技术工程，是以住房抵押贷款为基础，通过提供银行的信用（包含自己信用和衍生信用如其它银行的信用证担保和保险企业的保单等）进行构建的证券设计、发行和兑付的全过程。住房抵押贷款证券化一般通过以下程序进行运作：
1 剥离贷款，形成贷款组合。由银行等机构作为项目发起人，通过对现有信贷资产进行清理、估算和考核，选择少量的住房抵押贷款作为证券化目的，并从资产负债表中剥离出来，形成一个贷款组合，作为证券化的基础资产。
2 供应贷款组合。项目发起人通过合同的方法向作为证券发行人的SPV供应所选定的贷款组合。作为基础资产的贷款组合，一般不通过银行直接供应给投资者，一般是将贷款组合卖给专门从事资产支持证券的设计和发行的SPV，如美国的联邦住宅抵押贷款公司就是此类特殊目的公司。SPV按特定的规范从全国各省市公积金管理中心和发放个人住房贷款的各家商业银行回收个人住房公积金贷款及个人住房商业性贷款。
3 对贷款组合进行信用评级和信用增级。SPV在与有关的证券化过程参与者签订了一系列确定权利、义务的法律文件后，依据规范化的证券市场运作方法，聘请信用评级机构对贷款组合的信用风险进行信用评级，以揭示证券的投资风险及信用水平，作为拟定发行证券的定价和证券结构设计的依据。假如信用评级机构的评级结果没达到目的投资者的需要，为了吸引更多的投资者并确保证券的顺利发行，SPV还需要采取提供超额抵押等方法的自我增级，或探寻信用级别更高的银行、保险公司等信用增级机构为其出具信用证或保单进行增级，以提升拟发行的资产支持证券的信用等级。通过必要的信用增级后，第三聘请信用评级机构对筹备发行的证券进行正式的发行评级，并将最后评级结果向投资者通知。信用增级这一环节依据担保形式的不同，或许会涉及附属贷款协议、担保函、保证协议、抵押协议、信用证、保险单据等法律文件，所有这类文件应分别遵循合同法、担保法、保险法等法律的规定。
4 发行并销售证券，支付贷款组合对价。SPV通过对贷款组合的信用评级、增级后，以这类资产作为抵押，发行贷款抵押证券。SPV可以直接在资本市场上通过私募的方法发行证券（债券），或者通过信用担保的方法，由其它机构组织证券发行。发行后，由SPV向发起银行支付所购买的贷款组合的对价，发起银行借助筹得的资金用于其它业务。然后，贷款抵押证券进入二级市场，通过证券公司等中介机构把经过证券化的住房抵押贷款销售给投资者，从最后投资者那里获得销售贷款抵押证券的资金。
5 对贷款组合到期近日获得的现金流资产进行投资管理，并于证券到期日向投资者支付本息。证券发行后，SPV将委托肯定的机构负责管理贷款组合预期收回的现金流，并负责进行证券登记和向投资者发放证券本金和利息.假如根据证券的设计，并不是在贷款收购日支付证券本息的，将由受托人对收回的现金流资产进行再投资管理，再投资收益在SPV和受托人之间分配。
附图 ：抵押贷款证券化买卖结构的主要参与者及基本运作过程图：

通过上述一系列的运行机制，使需要资金的发起银行事先获得资金，以对新项目进行投资或发放新的贷款。
从住房抵押贷款证券化的步骤可见，证券化的过程涉及到民商法和经济法范围的相当多的部门：合同法、公司法和其他经济实体法、破产法、信托法、银行法、担保法、证券法、房产法、会计法、税法等。可以说，住房抵押贷款证券化的法律问题构成了一项法律系统工程，证券化当事人的权利义务关系要以相应的法律规定为行为标准，每个环节的有效性也要由相应的法律来保证。
第二节 中国推行资产证券化的法律空白和法律障碍及相应付策
法律空白:
资产证券化中买卖结构的严谨有效性需要由相应的法律予以保障，而且资产证券化涉及的市场主体较多，他们之间权利义务的确定也需要以相应的法律为标准.因此，第一应构筑资产证券化所需要的法律框架。伴随《证券法》的颁布，现在有关证券买卖的法律法规（第一层次）基本完成，但针对资产证券化的特殊性所需要的法律法规（第二层次）仍属空白。
另外，国内有关住房抵押贷款证券化过程所涉及的贷款真实供应问题、评估机构的过错处置问题、证券化买卖的会计处置准则问题，与有关的税收问题，现在均无有关的法律法规规定。
法律障碍:
1 机构投资者参与的法律障碍
新的金融工具能否顺利推出，重点看需要，金融市场的需要主体有两类，一类是个人投资者，一类是机构投资者。因为资产证券化的复杂性，仅靠个人投资者是不足以支撑起规模巨大的资产证券化市场的,达不到规模经济的需要 。短期的证券合适流动性需要比较强的商业银行和非银行金融机构，而长期的证券合适于避免再投资风险的保险资金和养老基金等，因此机构投资者应成为资产证券化市场的主体。但现在的法律严格限定了机构投资者的准入资格。国内机构投资者参与证券市场的范围和参与程度都遭到法律的严格限制。
在国内进入WTO之后,国内保险公司势必有一个突飞猛进的进步，这就意味着保险企业的保费收入会有较大的增长，但与之相矛盾的是国内保险资金的投向十分单一。国内?保险法?规定，保险资金的投向有四个：银行存款，国债，同业拆借，与2000年初国内允许保险公司购买证券投资基金。投资途径狭窄，致使了保险资金借助的效率低和保险企业的收益差。住房抵押贷款证券是长期金融工具，而保险资金，特别是人寿保险也是长期性质，而且住房抵押贷款证券信用高，安全系数强，成为保险企业的投资工具实在是恰到好处的。
同样，国内养老保险基金、失业保险基金、住房公积金等的投资面也非常狭窄。比如，依据1998年6月颁布的?北京企业城镇劳动者养老保险规定?第47条：养老金的收入包含存入银行的利息与运营收入。但没明确规定那种运营收入是合法的。又依据1999年3月通过的?住房公积金管理条例?第4条的规定：住房公积金的管理实行住房委员会决策、住房公积金管理中心运作、银行专户存储、财政监督的原则。为了防范风险，对住房公积金实行严格监管是正确的，但只能存入银行势必减少基金的增值能力。考虑到住房抵押贷款证券的低风险、稳定收益的性质，应当放宽社会保障基金和住房公积金的投资范围。
依据国务院证券委发布的?证券投资资金管理方法?，证券投资资金组合应当符合下列规定：一个基金投资于股票、债券的比率，不能低于该基金资产总值的五分之四；一个基金投资于国家债券的比率，不能低于该基金资产净值的五分之一。依据该管理方法，证券投资基金投资住房抵押贷款证券没任何法律限制，而因为住房抵押贷款证券的好特质，也必然会成为证券投资基金的选择。
国内的?商业银行法?第三条规定，商业银行可以经营以下全部或部分业务：吸收公众存款；发放短期、中期、长期贷款；办理国内外结算；办理票据贴现；发行金融债券；代理发行、兑付、承诺政府债券；交易政府债券；从事同业拆借；交易、代理交易外汇；提供信用证服务及担保；代理收付款及代理保险业务；提供保险箱业务；经中国人民银行批准的其他业务。在这类业务中，商业银行可以对各种机构和个人提供多种形式的贷款，也可以对票据进行贴现，但不可以交易金融债券和企业债券，更不需要说住房抵押贷款债券。然而，考虑到增强商业银行的收益率，住房抵押贷款市场对商业银行而言是一个很好的选择。应当在以后?商业银行法?的修改中对商业银行的投资范围作出新的规范。事实上，商业银行可以拥有自己发行的住房抵押贷款证券，也可以持有其他商业银行发行的住房抵押贷款证券，这类证券是可以买卖的，其流动性由住房抵押贷款证券的二级市场来保证，如此商业银行持有住房抵押贷款证券就具备非常强的流动性，商业银行可以按非常低的买卖本钱飞速供应这类抵押贷款证券。
住房抵押贷款证券化是因此于国债的优良债券，当住房抵押贷款证券进步到肯定规模时，中央银行也可以将住房抵押贷款证券作为公开市场的操作对象。
因为住房抵押贷款证券信用级别非常高，合适于保险公司、社会保证基金、住房公积金、证券投资基金等机构投资者投资，也合适于商业银行投资。但没明确的法律规定，就不可能让这类机构投资者放胆的购买住房抵押贷款证券。在以后的证券化中，需要修改相应的法律障碍性规定。
2. 《商业银行法》规定商业银行在国内不能从事信托投资和股票业务，不能投资于非自用不动产，这类禁止性规定并没错。但，《商业银行法》没规定商业银行能否通过发行抵押贷款支持证券（债券）的形式供应贷款、筹筹资金。这就使国内商业银行进行资产证券化进程遭到商业银行法律规范的约束。不过，《商业银行法》关于商业银行可以经营“经中国人民银行批准的其它业务”的规定缓解了这种约束，所以，国内住房抵押贷款证券化的进步最后取决于中国人民银行的批准。
3. 住房抵押贷款证券化势必涉及银行与借款人之间借贷合同的债权出售问题。依据国内1986年颁布的?民法通则?第91条的规定：合同一方将合同的权利义务全部或部分出售给第三方，应当获得合同另一方的赞同，并不能牟利。假如根据这一条，国内商业银行出售其住房抵押贷款就面临着较大的法律障碍。由于在证券化过程中会存在着利差，商业银行会因此而获利，但这一点违反了民法出售不能牟利的规定，而且，出售债权采取债务人赞同的原则，因为住房抵押贷款的债务人实在太多，也必然不可行。所幸1999年颁布的?合同法?对债权出售有了专门规定。依据《合同法》第79条的规定，债权人可以将合同的权利全部或部分出售给第三人,但有下列情形之一者除外：依据合同的性质不能出售；根据当事人的约定不能出售；根据法律不能出售；同时，第81条进一步规定了债权出售对债务生活效的要件，即公告债务人原则，依此规定，银行将抵押贷款供应给SPV时需要公告债务人和保证人、抵押人。所以，只须商业银行出售住房抵押贷款没违背这三个禁止条约，同时又履行了对债务人的公告义务，那样商业银行对住房抵押贷款的出售就没法律障碍。至于?民法通则?第91条的规定，依据特别法优于一般法的原则，就虚置而不会产生法律障碍。因此，商业银行出售债权就没法律障碍了。但，在公告的过程中，一定会产生很多的本钱成本，并会在顾客中产生不好的影响。因此，基于对本钱和声誉的考虑，商业银行从事住房抵押贷款证券化业务的积极性会遭到一定量的打击，由此会约束国内住房抵押贷款证券化的进步。故应当由证券化法规专门规定对债务人的公告可以采取通知公示主义。
4. 住房抵押贷款证券化需要对商业银行做破产隔离工作。就是说，当商业银行破产时，商业银行已经出售给特设机构的住房抵押贷款不可以作为清算资产进入清算程序。依据国内?担保法?第50条的规定：抵押权不能与债权离别而单独出售或者作为其他债权的担保。贷款合同的转移是主合同，而抵押合同则是从合同，从合同随主合同同时转移，因此在国内从事住房抵押贷款证券化中附属担保品的转移没有法律障碍。但，商业银行一般将成为住房抵押贷款证券化中的服务人，服务人一旦破产，周转资金将成为破产财产的一部分，从而影响对住房抵押贷款证券本息的支付。就此问题的解决，可以考虑借助信托机制，以解决服务破产的隔离问题。
5. 国内关于住宅的产权 五花八门，带有明显的过渡经济的特点，不利于住房抵押贷款市场的拓展，从而间接加强了住房抵押贷款证券化的本钱。国内的住宅产权大约有以下层次：市场价产权，指居民根据市场价格购买住宅，居民享有完整的住宅所有权，住宅可以进入市场；本钱价产权，指居民以本钱价格购买的住宅，产权归个人所有，一般住用5年后可以进入市场，但需补缴土地适用权出让金或所含有些土地收益和按规定缴纳有关税费；标准价产权，即居民以标准价购买的住宅，拥有部分产权，即占用权、用权、有限的收益权和处分权，可以继承，产权比率根据售房当年标准价占本钱的比重来确定，一般住用5年后可以依法进入市场。在同等状况下，原售房单位有优先购买权、租用权，原售房单位撤销的，当地人民政府房地产管理部门享有此优先权。租售收入在补缴土地用权出让金或所含土地收益和按规定缴纳有关税费后，单位和个人按各自的产权比率进行分配；乡镇产权，指乡镇与房产商合作参与住宅开发，乡镇出土地，房产商出资，住宅不允许进入市场买卖，要想进入市场，需要由住宅购买者补缴各种税费，并完成其他繁琐的法律程序。国内住宅产权的混乱，使保险公司很难拓展产权保险，而且大大增加了商业银行在发放住房抵押贷款中对住房地产权调查的本钱，也不利于将来发生产权纠纷时对商业银行的保护，对搞活借款人原有住宅的流通市场也是一个较大的障碍。
房产金融不能离开明晰的产权。国内不拥有与西方类似的房产金融的内在基础—房产所有权的可抵押性，国内目前关于房子和土地有三种证书：土地用权证书、房子所有权证书、房产产权证书，以上三种证书所代表的房产，依据国内法律的规定都可以出售和抵押，所以，国内房产金融的基础与西方不同，国内房产金融的内在基础不是房产所有权的可抵押性，而是土地用权和房产所有权的可抵押性。
6 国内住房抵押贷款使用的是可调整利率。?个人住房贷款管理方法?第14条规定：贷款期限在一年以上的，遇法定利率调整，于下年初开始，按相应利率档次实行新的利率规定。国内住房抵押贷款没实行固定利率，在非常大程度上影响了借款人对住房抵押贷款的需要，由于这意味着借款人要承担几乎全部的利率风险，而商业银行几乎不承担利率风险。另外，在利率可调整的贷款中，利率的调整应该根据贷款的剩余年份来实行，而不应该根据合同规定的贷款期限来实行。在国内却是根据住房抵押贷款初始期限来确定。这种规定会客观上限制住房抵押贷款规模的扩大，从而间接影响住房抵押贷款证券化工作的拓展。其实，商业银行对于住房借款人而言，从经济学上的角度更应该承担利率变动的风险。
7 在住房抵押贷款中，贷款的提前偿还是商业银行赋予借款人的一项要紧权利。在国内，?个人住房贷款管理方法?却并没对借款人提前偿还作出规定。而在具体实践中，各家商业银行规定不一，有的限制较多，这在非常大程度上也影响了借款人的借款积极性。
8 保险公司对住房抵押贷款服务的参与水平低。前文已提，商业银行从事住房抵押贷款过程中，一般需要借款人购买两种保险：产权保险和灾害保险，如中保财产保险公司也相应的规定了?个人抵押贷款房子保险条例?，目前，保险公司也发展了对住房抵押贷款偿还的保险，本质上是保险公司对借款人偿还能力的担保，但担保的层次比较低，远难以满足住房抵押贷款的客观需要，比如中保财产保险公司?个人购置住房抵押贷款保证保险条约?规定：在投保人由于以外事故、疾病、失踪而被法院宣布为死亡而投保人又没继承人或受赠人的状况下，保险公司负代偿责任；对投保人因意料之外事故或者疾病而丧失生产能力，或者投保人死亡后其合法继承人或受赠人因残迹永久丧失劳动能力，或者投保人死亡后其合法继承人或受赠人为未成年人且其监护人因残迹永久丧失劳动能力，保险公司负代偿责任。从上述条约可以看出，保险公司在承担保险责任的几率上是非常小的。
9. 设置特殊目的机构的法律障碍
特殊目的载体SPV（Special Purpose Vehicle）在资产证券化过程中起着要紧用，其需要具备筹资资格及保证住房抵押贷款证券偿付的功能，SPV可以从发起人处购买将证券化的住房抵押贷款资产，以自己名义发行住房抵押贷款证券进行筹资。另外，为保证住房抵押贷款证券的安全偿付，证券化的资产不可以受SPV破产或发起人经营失败的影响，故SPV的经营范围应严格限定于资产证券化一项上。
第一,依据国内现行的法律，这种特殊机构地位与归属上不清楚。
第一，现在国内的《商业银行法》规定：“商业银行在中国境内不能从事信托投资和股票业务。商业银行在中国境内不能向非银行金融机构和企业投资。”《证券法》规定：“证券业和银行业、信托业、保险业分业经营、分业管理。”也就是说，现在国内的商业银行不可以投资于非银行金融业务，不可以成立以发行抵押支持证券为单一业务的特殊机构。
第二，依据国内现行的法律框架，特殊机构是不是可以成为企业法人还不可以明确。由于依据现行的《企业债券管理条例》和《公司法》，只有中国境内的有法人资格的企业经人民银行批准，才能在境内发行企业债券。即使它是企业法人，但它也没办法满足《公司法》第161条中“近期三年平均可分配收益足以支付公司债券一年的利息”的债券发行条件。这一法律地位上的不清楚，直接影响到ＳＰＶ能否发行抵押支持证券。
第三，作为新的债券品种，把抵押贷款证券归为什么种性质的证券，对于债券发行人的资格与对它管辖权的归属至关要紧。特殊机构发行管辖权将是一重大的现实问题，由于它涉及到国内债券发行规范的重大改革。住房抵押贷款证券这一市场前景极其广阔的债券，其发行审批权的归属,也是一个问题。
为了拓展住房抵押贷款证券化，应通过修改公司法等法规解决证券化买卖的主体资格问题，尽快制定有关SPV的市场进入、经营和退出等方面的法律法规。由于SPV是一个十分特殊的法律实体，它一般是一个“空壳公司”，没或者极少有固定的经营场合、职员，其经营业务也只限于证券化业务，这与公司法的一些规定不符，甚至不同于信托关系中受托人的法律状况。与主体资格和行为能力有关的、需要修改的法规主要包含《企业债券管理暂行条例》、《贷款公告》。在这类法规规章中，对发行证券主体资格、条件的规定，使SPV没办法成为发行人，而商业银行也不可以通过住房抵押贷款证券的形式在资本市场上直接筹资。同时，对现有证券发行规模、类型的限定，也与住房抵押贷款证券多类型、多级别的性质相矛盾。
第二, SPV组织结构的设置在现有法律框架下考虑也有问题,其中最大的障碍还是目前法律的某些规定，可分为两大类：
法律组织形式方面的障碍。
甲 信托型SPV的法律障碍。尽管国内于2001年颁布了《信托法》，但该法所概念的信托为：委托人基于对受托人的信赖，将它财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以我们的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的行为。《信托法》并未承认受托人对受托财产的法定所有权，这显然遭到国内法系"一物一权"的影响，这对于强调与发起人破产隔离的SPV而言，是很难同意的。而且《信托法》及其它法律都没对信托是不是要缴纳实体水平的所得税作出具体规定。
乙 公司型SPV的法律障碍。第一，公司型SPV不可以回避双重征税的问题，这不利于鼓励SPV的构建,会加强住房抵押贷款证券化的本钱。第二，就国内的公司法律而言，国内禁止设立一人公司（国有独资公司除外）；《公司法》对设立股份公司的需要较高，注册资本要达到1000万元人民币，并要遵守公共信息披露的需要，且设立手续冗杂，本钱耗费巨大，审批程序复杂。最后，从海外经验来看，由发起人（一般是银行）设立一个附属筹资子公司，由其担任SPV的角色，是非常容易见到的，但国内现在的商业银行却实行着严格的分业经营原则，不可以投资于非银行金融机构，不可以成为以发行抵押支撑证券为主要业务的SPV（非银行金融机构）的控股公司，这与世界时尚相背而行。
丙 有限合伙型SPV的法律障碍。国内1997年颁布的《合伙企业法》只规定了无限合伙的形式，尽管在提交人大常委会审议的《合伙企业法（草案）》曾规定有限合伙，但审议中以"问题较复杂"等为由否定了。另外，一般觉得，英美法上的有限合伙与国内法上的两合公司较为一致，但因为国内《公司法》没规定两合企业的形式，以有限合伙形式设立SPV在现在中国还没法律依据。
行为法上的障碍。
SPV规范设立的主要目的就是隔离破产风险，威胁SPV的破产风险主要有两种，一是发起人的破产，二是SPV我们的破产。
国内现行的法律在风险隔离上至少存在以下缺失：
缺少控制股东诚信义务的规定。
一些企业的董事会，从选任、平时运作到重大决策，其实都是遭到控股股东的制约甚至完全操纵；监事会、经理层等公司机关和职员也全都听命于控股股东的调遣，控股股东饰演着公司业务实行和经营者的角色，享有远远超出一般股东的特殊权利，甚至包含董事的部分权利，本着权利义务相一致的原则，对其种种行为加以一些特别的义务约束，是应该的.因此就进步出"控股股东诚信义务"的原则。根据海外经验，在资产证券化过程中，SPV可以由发起人设立甚至全资拥有，这就可能出现控股股东滥用控制权的现象。然而国内法律对于控股股东的诚信义务却没规定，这对于成功构建SPV十分不利。
缺少公司管理层对债权人诚信义务的规定。对企业的诚信义务是各国法律对公司管理层，尤其是董事的基本规定。那样管理层是不是应当对公司债权人承担信义义务呢？依据英美法的早期判例，一直是持否定态度的，但到了1976年英国Mason法官的一个判决才改变了这种看法，Mason指出，公司董事需要同时为股东和债权人的利益着想，假如违反了这种义务，不只应当对股东负责，同时也应当对债权人负责。其理由在于，当公司马上陷入破产境地或者陷入破产境地时，债权人的利益极易遭到董事行为的影响，因而董事需要对债权人的利益给予足够的看重。该看法后来被成文法所同意，并在澳大利亚、法国和德国的立法中有所体现。 就资产证券化而言，SPV的管理层对持有证券的债权人也应当负有信义义务，它应当保证自己离得远远的破产风险，使SPV一般不会遭受自愿的或强制性的破产，从而保障投资人免受破产的风险。
缺少一般债权担保的规定。SPV向发起人回收的基础资产是一般债权性质，它以该债权为担保发行证券。然而国内《担保法》并不允许当事人以一般债权作担保的形式。
10 与基础资产有关的法律障碍。
住房抵押贷款运作上的无序化、非统一性会制约国内住房抵押贷款证券化的进步：
贷款条件等贷款要件的规范化是形成住房抵押贷款组群的首要条件，但，依据国内的实质状况，银行办理住房抵押贷款的运作还处于试验阶段，未形成全国统一的贷款标准和贷款格式，尽管中国人民银行下发了统一的个人住房贷款方法，但每个地方、每个商业银行之间在具体操作上还没形成全国统一的规范化的住房抵押贷款体系。现在，全国还没一家银行拟定出规范的个人抵押贷款管理方法、运作程序和管理系统，全国有相当一地些区还处在手工操作或半手工操作阶段。所以，银行系统自己在认识程度、业务操作与管理方面，距离规范的需要都存在相当的差距。
为知道决这方面的问题，需要做到以下几方面的工作：一方面需要需要各商业银行在贷款期限、种类、利率等方面进行改变，以吸引买家，形成更大的住房抵押贷款消费组群。其次，需要深化住房体制改革，使金融政策向社会住房需要倾斜，培育真的的产品房需要主体，扩大市场规模，增加可证券化的住房抵押贷款资产。再一方面，需要根据统一的规范成立抵押贷款担保与保险的专门机构，负责向发放贷款的金融机构提供担保或保险，以对抵押申请、抵押估价、抵押合同进行统一，并由这类机构负责评定证券等级，使住房抵押贷款证券化过程中的信用评级标准化。其次，国内应当打造统一规范的个人住房抵押贷款管理方法，并在操作程序和管理系统等方面加以统一规范。
11 按揭法律关系还没在法律上得到确认。
现在各大商业银行拓展的住房抵押贷款业务中，抵押物大多是期房，这与国内担保法的规定不符合。在国内法系，期房不是现实存在的所有权的客体，是不可以作为抵押物的。那样，这种担保在法律上是什么性质呢？在香港，被叫做按揭，其在法律上是借助了英美法上的“衡平法所有权”规范 。因此，以期房作为住房贷款的抵押物是有法律风险的。假如作为基础性、首要条件性的按揭法律关系在国内的物权法律体系中不可以得到明确确认，那样不言而喻作为后发性、延续性的证券化法律规范也是不牢靠的，而且不利于国内法律体系的完备和科学化。
12 证券法的信息披露规范还有待健全。
从客观上讲，包含住房抵押贷款证券化在内的资产证券化是现有筹资方法中最复杂的一种，其投资者对金筹资产和证券化策略的选择完全依靠于对资产信息的披露，需要对信息披露的真实、准确；并且，因为涉及很多参与者，不一样的参与者对信息披露有不一样的需要，所以，需要完备的机制和手段来确保信息披露的真实和准确。国内对证券发行虽然规定了一系列的信息披露规范，但，对金融机构提供真实、准确信息的保障和监管力度与先进国家仍然有相当的差距。如此就很难发挥住宅抵押贷款证券化所提供的专业化分工的效益。
13 需要打造健全的会计和税收规范。住房抵押贷款证券化买卖涉及信贷资产供应或以筹资为目的各种买卖。在会计处置上，涉及到被证券化的资产和有关债务是不是须离别出资产负债表、特殊目的公司即SPV是不是需要和发起银行合并财务报表和证券化资产的定价、资产证券的会计处置问题（譬如：是作销售处置还是作筹资处置），与包含资产销售的税收、特殊目的企业的所得税处置、投资者税收等方面的问题。所以，为了积极推行住房抵押贷款证券化，需要依据国内会计和税收法规，结合资产证券化本身的特点，拟定相应的会计和税收规范是住房抵押贷款证券化过中不可或缺的环节。
14 资产真实销售的法律障碍
真实供应是资产证券化的重点，要想成功完成这重点的一步，第一原始权益人需要拥有资产所有权，或者资产所属关系明确。不好的资产证券化结构中，特殊机构要拥有资产池完整的控制权，就需要需要原始权益人拥有不好的资产的所有权，或者资产所属关系明确。但，现在国内银行的产权规范改革尚未彻底完成，其产权结构也没进行实质性的调整，商业银行虽然对国有资产拥有法人所有权，但国家仍然是国有商业银行唯一的所有权主体。目前它们将不好的资产剥离给了原始权益人，原始权益人对于企业的债权依旧是金融债权。虽然现在已经相继推出了《金筹资产管理公司条例》、最高法院适用《担保法》的司法讲解与《最高人民法院关于审理涉及金筹资产管理公司回收管理国有银行不好的贷款形成的资产的案件适使用方法律若干问题规定》等法律法规，但“特殊机构法”尚未颁布，有关法律框架并不健全，特别是在不少企业刻意逃废金融债权、地方政府的行政干涉重重的情况下，特殊机构不可能做到真的地买断原始权益人的不好的资产。
第二，资产证券化不同于一般证券的发行与交易，它是一项已形成的契约（在资产形成时产生的合同关系）变更，而且这种变更需要是一种“真实销售”，这需要得到合相同种类法律法规的确认。
资产证券化过程中的资产供应方法主要包含债务更新、资产出售和从属参与：
（1）债务更新的缺点是本钱和效率方面的劣势，特别是在资产证券化过程中面临海量债务人时，重新签订债务更新协议将使发行人不能不与海量的债务人协商洽谈，使本钱增加，效率降低。
（2）在国内资产证券化过程中通过资产出售方法进行资产供应是有法律障碍的，从而现在的法律规范是将这种高效的资产出售方法排除在外的。《民法通则》91条：“合同一方将合同的权利、义务全部或部分出售第三人的，应当获得合同他们的赞同，并不能牟利，根据法律规定应当由国家批准的合同，需经原批准机关批准。”虽然这个规定中的应当获得第三方的赞同已经被合同法中的公告债务人所取代，但不能牟利仍是证券化很难逾越的障碍。另外，《担保法》第61条规定：“最高额抵押的主合同债权不能出售。”所以，最高额抵押的主合同项下债权的出售是存在法律障碍的。
（3）从属参与在国内没有法律障碍。但这种方法有其固有些缺点：因为被认定为抵押贷款，从属参与因为对原始权益人具备追索权，因此在会计上不可以作为销售处置，即“资产表外处置”，从而致使原始权益人资产负债率的提升，没达到资产证券化的目的之一，即通过资产证券化减少资产负债率。
综上所述，作为资产供应过程中高效率、低本钱的资产出售，将由于法律上的障碍而没办法发挥用途。债务更新和从属参与是没法律障碍的，但这两种资产供应方法具备相应的缺点。这样来看，国内的法律规范对资产证券化的效率、本钱产生显著影响。
15. 破产隔离的法律障碍
破产隔离是指将基础资产原始所有人的破产风险与证券化买卖隔离开来。这是资产证券化交易平台特有些技术，也是不同于其他筹资方法的一个尤为重要的方面。在股票、债券或TOT等筹资方法中，因为基础资产不是从企业的整体资产中"剥离"出来并真实供应给一家具备破产隔离功能的特殊目的载体，而是与企业的其他资产"混"在一块的。假如该企业经营效益不好或破产，这类风险直接影响到股票、债券这类凭证持有人的收益，甚至会血本无归。换句话说，凭证持有人的风险和收益是与某个企业整体的运作风险联系在一块的。而资产证券化则不同，因为它已经将证券化的基础资产真实供应给特殊目的载体，供应后资产就与发起人、SPV及SPV母企业的破产隔离，即这类企业的破产不影响该证券化的资产，证券化的资产不作为这类主体的破产财产用于偿还破产主体的债务。这好象是在卖方与证券发行人和投资者之间构筑一道坚实的"防火墙"一样。只有做到破产隔离，才能保证资产支持证券的运作，也才能使住房抵押贷款证券不同于一般公司债券而显现出其特点。
与发起人破产的隔离
甲.在使用资产供应形式下，即发起人将资产供应给SPV，国内企业破产法第三十五条规定，人民法院在受理破产案件6个月前或至破产宣告之日期间内，破产企业非正常压价供应财产的应予追回并列入破产财产。据此只须发起人供应资产的行为不发生在其破产案受理前6个月至宣告破产期间，且非压价供应，此资产供应就不受发起人破产的影响，就做到了与发起人的破产隔离。
乙 在使用信托方法即发起人将资产信托给SPV时，根据国内法系的传统理念，即“一元所有权论”，信托财产的所有权仍为发起人所有，因为该资产所有权人仍为发起人，在发起人破产时，该资产理所当然应为破产财产。但依据国内信托法第十五条，第十六条的规定信托财产与委托人和受托人的固有财产相离别，也可以做到破产隔离。
丙 在使用担保筹资的形式下，国内破产法第三十二条规定；“已作为担保物的财产不是破产财产”，由此，在现行法律规范下，使用担保筹资方法让与资产可以做到与发起人的破产隔离。
与SPV的破产隔离
在国内现行破产法框架之下，公司一旦进入破产程序，除去设置担保的财产，公司其余所有些财产均为破产财产，均要用来清偿公司所欠债务。据此SPV在进入破产程序后，SPV从发起人购得的证券化的资产也要列为破产财产，这就影响了证券的信用，在现行法律环境中解决此问题的办法有：
甲 证券化的资产作为证券支付的担保及以证券化的资产为抵押或权利质押，来保证证券投资者即证券购买人的证券得以到期偿付。因为资产支持证券的最大特殊性在于证券的还付源自资产所产生的现金流，故证券的信用源自资产的信用。依据国内破产法，已经抵押的财产不作为破产财产，据此，假如将证券化的资产作为证券偿付的抵押物，将可以与SPV破产相隔离。
乙 限制SPV的经营范围。假如SPV的经营范围广泛，其他经营的失败会致使SPV破产，故严格限制SPV的经营范围，将它经营范围限定在资产证券化一项业务是很有必要的，这是保证资产支持证券成功的重点，也是各国实践中遵循的做法。有学者提出在国内进行资产证券化时可以四大资产管理公司为SPV，但虽然其中的华筹资产管理公司及长城资产管理企业的经营范围包含有资产证券化，但其他业务有多项，不符合证券化中介组织业务单一性的特点,非常难保证证券化资产的安全。
与SPV母企业的破产隔离
证券化的资产不只要与SPV的破产隔离，还要与SPV的母企业的破产相隔离，由于SPV母公司一旦破产，SPV作为其对外投资也将被列为破产财产而用来偿还母企业的债务，这是国内及大部分国家公司法律的规定，这就使证券化的资产没办法与SPV母企业的破产相隔离，从而影响了住房抵押贷款证券的偿付。但,证券化的资产是作为证券支付的担保，则依据国内破产法和信托法的规定,证券化的资产不可以作为破产财产，从而也做到了与SPV母企业的破产隔离。
16 抵押物的处置上尚有待健全。
虽然理论上借款人违约，银行可以依法对抵押房地产处置，但事实上缺少关于处置抵押物的法律程序规定与怎么样安置居民的规定，导致很难处置抵押物的问题。为规范抵押权人和抵押人之间的权利义务关系和保护住房抵押贷款证券投资人的利益，需要健全有关规定，拟定?强制搬迁法?，同时为了保护社会弱者的利益，应当有安排浅易住房居住的规定。
17 ?证券法?对证券主体发行资格的规定使SPV没办法成为发行人。
国内?证券法?第10条规定：公开发行证券需要符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准或者审批；未经依法核准或者审批，任何单位和个人不能向社会公开发行证券；第51条规定：公司申请其公司债务上市买卖需要符合下列条件：公司债券的期限为一年以上；公司债券实质发行额不少于人民币5000万元；公司申请其债券上市时仍符合法定的公司债券发行条件。?企业债券管理暂行条例?第二条规定：该法适用于中国境内有法人资格的企业在境内发行的债券.任何单位和个人不能发行企业债券。因此，假如住房抵押贷款债券不可以归入政府债券和金融债券的话，这种债券的发行就缺少法律依据，其发行需要有关主管部门的特别批准。也就是说，设立SPV发行住房抵押贷款债券第一要解决的问题就是SPV是否一个企业法人。
但，从总体看，现在的法律障碍不是不可以克服的，它们只不过影响了住房抵押贷款证券化的运作本钱和经济可行性。
资产证券化的顺利达成需要有完善和有效的法律体系做保障。建议通过拟定?资产证券化法?或者拟定在?金筹资产管理公司特别条例?中，对资产管理公司和SPV的法律地位、性质、行为能力、证券发行、二级市场出售流通、证券化资产的破产条件、监管部门等作出明确规定。而且更要尊重经济学家尤其是金融专家的建议，如此才能更好地构建和健全国内的资产证券化立法。
第三节 产品房按揭法律关系的剖析
住房按揭有现房按揭和期房按揭（楼花按揭,楼花按揭是在预期财产的基础上设定的，这与先行担保法律是有冲突的；但建设部2001年4月4日下发的?产品房销售管理方法?第3条承认了产品房预售的合法性）两种状况，“内地的按揭，指不可以或不愿一次性支付房款的购房人将它与房地产商之房产交易合同项下的所有权益抵押于按揭银行，或将它因与房地产商之交易合同而获得的房产抵押于按揭银行，按揭银行将肯定数额的款项贷给购房人并以购房人名义将款项交由房地产商所有些行为之总称。” 在内地的按揭中，按揭需要有银行的介入，它是银行、购楼者、住房开发公司三方一同参与的交易楼宇的筹资业务活动,其中按揭银行的介入的目的是为了促进房产买卖的完成。
现阶段内地的按揭所涉及的法律关系并非固定不变的, 不一样的进步商之间可能做法上会有肯定的差异, 但和按揭有关的法律关系一般有四到六个，即： 1、按揭人（购房人）因购房和房地产商产生的房子交易关系； 2、按揭人因支付购房款向银行贷款而产生的借贷关系； 3、按揭人（抵押人）将所购房子作为按约向银行（抵押权人）偿还贷款本息的担保所产生的抵押关系；抵押人继续占有房子,抵押人应维护房子的完好,抵押权人有权按合理规定按期或不按期检查抵押房子,未征得抵押权人的书面赞同,抵押人不能擅自将房子出租、变卖、赠与、改建或拆除,并不能改变其用性质. 4、房地产商为保证按揭人清偿贷款与银行产生的保证关系； 5、按揭人按银行指定的险种向保险公司办理保险而产生的保险关系； 6、当按揭人不可以按约定向银行偿付本息，则由房地产商按原房价的肯定比率回购按揭房子所产生的房子回购关系 。按揭权人既是借贷关系中的贷款人，又是保证关系中的被保证人。房地产商既是按揭人的保证人，又是房子回购关系中的回购人。但,国内按揭与英美法上的按揭又有一个显著不同，在英美法上按揭权的运行中，按揭权和住房所有权均为金融机构持有，按揭人仅享有与财产有关的相应权利，而国内的按揭中购房人享有住房所有权，两者的法律地位完全不同。可以说国内的按揭其实质仍然是一种抵押。
民法上信托行为又可以分为保管信托和担保信托两类。前者以管投资理财产或处分为目的，由委托人将财产权移转于受托人，或由受托人径行获得有关的财产权，由受托人依据双方约定对该财产权进行管理或处分；后者为以担保债权为目的，将担保物所有权移转于债权人，使债权人在担保目的范围内，获得担保物所有权，近来倍受关注的让与担保即担保信托之典型。所谓让与担保，“是指债务人将动产所有权移转与债权人作为债务担保，当债务正常履行后，标的物所有权再返还给债务人的动产担保形式” 。让与担保的设定是以双方当事人达成书面担保协议并经过登记为首要条件。第一，当事人应付设定让与担保达成共识：对于债务人而言，其将标的物所有权移转与债权人，是一个附解除条件的法律行为，当债务被正当履行后，所有权随即返还；对于债权人而言，可依担保合同获得标的物所有权作为自己债权的担保，假如债权未准时获得清偿，或因债务人对标的物的不当处分有害于债权的达成时，债权人可以所有人身份于债权范围内对标的物价值倡导权利。
民法上信托行为的特征，在于当事人通过该信托行为所形成的法律关系，超越其本来所要达到的经济目的之所需。就担保信托而言，当事人本来所要达到的经济目的，在于委托人以其财产权设定担保于受托人，以担保受托人的债权。担保这一经济目的，本来在通过设定担保物权所形成的法律关系，即能达到，但担保信托却使受托人获得完整的财产权作为其债权的担保，所以说形成的法律关系超越所要达到的经济目的。又以管理信托而言，当事人本来要达到的经济目的，在于使受托人为委托人之利益管理信托人的财产，此一管理的经济目的，本来通过委托合同所形成的法律关系，即能达到，财产权利的移转并不是此目的所必需，因此所形成的法律关系亦超越其经济目的。当事人通过信托行为而超越其经济目的形成法律关系，其缘由不一而足，有为加大对一方当事人利益的保护，如担保信托即有益于对作为被担保人的受托人利益的保护；有为避免法律，如通过动产担保信托即可避免动产质权中禁止流质的规定，或通过受托人获得财产权以为管理，以避免法律上禁止委托人成为该财产权利主体的规定等；有为经济目的能更便利地达成，如管理信托中的受托人能以所有人之身份对财产进行管理，防止因其非为财产权人所带来的不便。
第四节 证券化法律关系的剖析
一般而言，在标准证券化步骤中存在以下四种基本的法律关系：
1. 发起人与SPV之间的合同法意义上的财产交易法律关系；
2. SPV与证券商之间的代理法律关系；
3. 公众投资者与SPV和证券商之间的证券法意义上的投资法律关系；
4. 担保机构与SPV、公众投资者之间就担保机构向投资者出具保证投资者可以根据约定获得证券收益所产生的担保法律关系；
一般有三种办法用于资产证券化：1。由授与人信托发行的票据，其资产包含将被证券化的资产；2。由特殊目的机构发行的由被证券化的资产所担保的债务证券，而该附属公司是由资产的发起人所设立；3。由一资产支撑证券公司发行的由将被证券化资产所担保的债务证券。
在资产证券化买卖中，授与人信托是如此一种信托，其中受益者被觉得是在支撑证书的信托资产中拥有不可分割的受益利益的持有人。该信托是由资产的所有者（卖者）设立的，同时与一商业银行或信托公司（受托人）达成一个组合和服务协议。按该组合和服务协议，卖者将需要证券化的资产转移给受托人从而获得证书，而该卖者直接地或者是通过承销（公募或私募）将所有证书提供或供应给投资者，证书赋予其持有者按规定的利率（转手利率）在未清偿本金额的基础上等比率的享有本金和利息偿付的权利。
住房抵押贷款证券化具备系统性、复杂性、综合性的特征，其中涉及经济的多个范围，需要一套完整和严密的法律、法规体系来规范它的运作。住房抵押贷款证券化过程主要包含项目资产筹资的发起、特殊目的公司即SPV的设立、筹资结构的确立、信用评级机构的运作和责任承担、贷款抵押证券的发行和买卖、抵押贷款证券化买卖的会计处置和税收征收等几个过程的法律问题。在每一过程中都应当有相应的法律、法规或规章予以保证，其所涉及的所有参与者之间的权利义务之间关系的确定，也都需要有相应的法律法规标准。

结语:打造国内的资产证券化的法律规范的建议
一 证券化的立法建议：
参照各国立法，国内宜先由国务院拟定一部证券化的立法条例，到实践和学理进一步成熟时，再上升为人大立法。
这部新法规大体应包含以下内容：
证券化的目的，指导原则，调整对象；
可证券化的资产范围，应有照顾长远的必要弹性；
确定证券化项目的审批机构和证券化市场的监管机构；
SPV的设立主体，设立条件，设立程序，业务范围，经营内容；
一级市场的住房贷款合同的规范化需要与二级市场的抵押贷款出售合同的规范化需要；抵押贷款包装的指导性需要；
商业银行出售抵押贷款债权的程序；确定住房抵押贷款债权的出售须是一个真实的销售，明确参与买卖的组织之间承担责任与风险的原则；
对信用增级方法的法律规范；抵押保险规范；
对信用评级的法律规范，如证券化评估机构的设立，市场准入，从业资格与业务步骤；
发行证券的步骤程序的法律规范，如发行条件、审批程序与与证券法的衔接；还要确定住房抵押贷款证券的性质，与个人住房贷款与证券之间的关系，证券投资者与证券发行者之间的权利义务关系；
住房抵押贷款证券的买卖：确定证券买卖的基本原则，买卖方法和买卖地址；
证券化后住房抵押贷款的管理；确定证券化后住房抵押贷款的管理机构，即打造信托机制或国有独资公司形式；确定住房抵押贷款还款现金流与双方的权利义务关系；确定住房抵押贷款和住房抵押贷款证券在利率、偿还方法、期限方面要相互匹配；
与证券化有关的会计准则和税收问题的规范；
涉外资产证券化的规范，如对境外设立SPV的管理，是不是允许SPV向境外投资者筹资，与有关的外汇管理；
违规处罚事情；
附则。
二 结语：
综上所述，因为住房抵押贷款证券化是一项金融革新工程，对资本市场是有利的，对将来住房金融体系的健全利大于弊，应当当令进行尝试。在国内拓展房产抵押贷款证券化的法律规范方面，各种法律法规互相制约、互为首要条件,一同组成了一个密不可分的整体。因此，国内在为证券化提供法律规范支持时，需要把握大局，综合考虑，统一规划。大家在拟定法律时的视线不应当仅仅停留在住房抵押贷款本身上，而是要放在国内整体金融市场革新和调整上。放在对国内经济增长的促进用途上来，站在这个层次上做好调查，早日立法。在住房抵押贷款证券化立法中，大家也需要认识到仅仅简单的参照先进国家的法律条文，发行部分有限的修正案等手段是远远不够的。大家需要重视国内已有法律和经济体制用途的发挥，把对法律规范的借鉴打造在对国内法律传统和近况的深刻研究的基础上，只须遵循如此的原则，立法才能拟定出符合国内现实情况的证券化法律规范，为世界证券化进步作出大家当地性的贡献，并由此推进国内证券化事业向纵深进步。


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